股价翻 4 倍！春节富人国内花钱，继续催肥这家免税巨无霸

Mary

本文字数：2391｜预计 3 分钟读完

免税 " 一哥 " 的垄断生意经。

记者丨何己派

编辑丨谭璐

" 妖股来了。"

多个社交投资平台上，围绕中国中免（601888）的讨论热度不减。一年时间，其股价从 80 元开始步步猛升，至今累计上涨 395.48%，股价翻了将近 4 倍。

北上资金持续大幅买入，春节假期前的 2 月 10 日，中国中免上涨 7.82%，收盘价为 387.86 元，创历史新高。

中国中免日前披露的业绩快报显示，2020 年全年营收首次冲上 500 亿元大关，四季度盈利能力瞩目，净利润暴增逾 600%。

免税，是这家公司的财富密码。去年年中，公司低调改名，由 " 中国国旅 " 变更为 " 中国中免 "。不久，其一跃成为全球最大的免税零售商，销售额超过 Dufry、乐天和新罗。

特别是今年春节，购买免税品成为到海南旅客的不二之选，海南各离岛免税购物店在 2 月 13 日出现客流高峰，中国中免成为背后的大赢家。

牛股何以 " 速成 "？

海外消费大量回流

中国中免暴涨背后，贯穿一个主逻辑：有钱人纷纷回国 " 买买买 "。疫情之下，出境游变少，消费需求还在，免税经营商 " 承包 " 了大量海外消费回流。

2020 年，全球个人奢侈品市场交易额同比下降 23%，遭受重创。但中国内地奢侈品消费却逆势上扬 48% 达到 3460 亿元，成为全球奢侈品唯一正增长国家。中国消费者在境外的奢侈品购买比例，从之前的 70% 下降到 30%。

曾经，国人出境旅游，购物是第一支出，2019 年中国人买走全球三分之一的奢侈品，同期中国免税市场的销售额仅占全球份额 8%。如今状况逆转， " 中国市场 " 替代 " 中国人 "，成为全球品牌及免税业聚焦的关键词。

中国中免抓住了机会。

2019 年，中国中免剥离旅行社业务，将子公司国旅总社 100% 股权转让给中国旅游集团，由此告别过去 " 旅行社 + 免税业务 " 的结构，之后改名 " 中国中免 "，彻底成为一家免税企业。与此同时，提前布局海南免税市场，旗下 83 家子公司悄然移至海南，母公司总部也从北京迁至海南。

2020 年 5 月，中免收购海免 51% 的股权，中免系的市占率提升约 5%。1 个月后，海南离岛免税新政发布，并于同年 7 月 1 日开始实施。

政策调整远比预想的放得宽，包括提高离岛免税购物限额，从 5000 元 / 人放宽至 10 万元 / 人，取消单件商品 8000 元免税限额规定；免税商品品类增加，从 38 种增加至 45 种；大幅减少单次购买数量限制等。

政策利好可谓从天而降，中国中免的股价从这时起开始暴涨。不过，因疫情影响，公司的机场免税店客源大幅下降，业务受到明显冲击。

从 2020 年上半年业绩来看，日上上海营收 68.7 亿元，同比下降 11.2%，北京机场免税店营收 18.5 亿元，同比下降 57.6%。期内，公司营收下滑逾两成，净利润降幅超七成。

离岛免税业务及时补位，中国中免逐渐降低了对机场免税收入的依赖性，从而拉升净利润。2020 年三季度，公司净利同比增长 142%，到了四季度，净利润同比增幅达到超 600%。

" 一哥 " 的垄断生意

搞懂中国中免，先得摸清免税这门生意。

中免的免税业务主要是免税商品的批发、零售，以烟草、酒水、化妆品、香水、箱包等税率较高的商品为主。

公司统一向供应商采购免税商品后，通过配送中心向中免系统下属免税店批发各类免税商品，再销售给出入境或海南离岛旅客。

此外，部分免税店考虑到运输成本，由供应商直接向中免系统下属免税店发货，再销售给出入境或海南离岛旅客。

相比传统零售，免税业是直接向品牌商采购的模式，中间环节更少，因而流通成本低、毛利高，并拥有价格优势。

免税品的价格一般是市场价的 65%-85%，还会有额外的活动折扣。2018 年和 2019 年，中国中免免税商品销售的毛利率均高达 50%。

但免税店可不是谁都能开的。

在国家 " 四统一 " 政策下，拥有免税经营牌照的公司才有资格，其他企业和个人严禁经营免税商品销售业务。国内免税行业集中度高、准入门槛高，牌照是稀缺资源。截至2020 年底，仅 10 家公司持有，而中国中免就占了其中 3 个席位（中免、日上、海免）。

与此同时，不同免税牌照可进入的渠道不同，中免是唯一拥有全牌照的公司。其 2020 年半年报显示，中免在全国 33 个省市自治区、柬埔寨设立了 200 多家免税店，覆盖全部九大渠道。

去年 7 月，离岛免税新政正式实施，彼时海南的 4 家离岛免税店，都在中免的实际控制下。加上坐拥规模位列前三的北上广机场免税店，免税 " 一哥 " 做着几近垄断的生意，国内市占率高达 90%。

增长潜力看海南

长期以来，机场免税作为最早出现的渠道，一直占据免税销售的主导地位，但贡献的净利率却不高。2019 年，日上的营收约占中国中免总营收的三分之一，但为其贡献的净利却只有尴尬的十分之一。

背后的原因很简单，机场拥有更大的话语权，通过销售扣点和保底经营费用对免税商 " 薅羊毛 "，比如北京机场，平均扣点率高达 46.5%。

2019 年，中国中免旗下的日上上海，向上海机场支付的免税店租金超过 50 亿元，相当于上海机场总营收的半壁江山。

谈判地位在今年有了变化。

据民航局官方数据，2020 年全年旅客运输量锐减 2.4 亿人次，机场免税店遭受冲击。中国中免提到，上海机场免税店客源同比大幅下降，" 经与上海机场协商确认，上海机场免税店 2020 年应付租金同比大幅减少，导致公司销售费用同比有所降低。"

一方面是提升机场渠道的盈利能力，另一方面，中免未来最大的增长引擎，在于离岛免税业务。

据官方披露的数据，去年海南离岛免税店销售额（含有税）达 327.4 亿元，同比增长 1.27 倍，去年下半年，免税客单价同比增长 83% 达到 6678 元 / 人次。

截至 2021 年 1 月，海南岛共有 5 个免税经营主体，合计 10 家免税店，中免系占了 6 家。

政策利好仍在不断加码。2 月初，离岛免税邮寄送达政策落地，海南离岛旅客购买免税品，可以选择邮寄送达方式提货，购物的便利性大大提高。

按规划，" 十四五 " 期间，海南将完善全岛免税销售网络，吸引免税购物回流 3000 亿元。届时，作为免税龙头的中国中免，将充分受益于此。

不过，蛋糕做大，离岛免税格局由一家独大走向有序竞争，未来中国中免的挑战者不会少。例如全球免税巨头 Dufry，今年 1 月与海南控股签署合作协议，正式宣告进入海南免税市场。

更多新玩家踏入赛场，守擂的免税 " 一哥 " 无法一劳永逸。