中希将签署20多项合作协议 涉投资贸易等领域

郑瑟

来源：证券时报网综合

       当前我国在东海、南海均存在严峻的海上危机，亚太局势也日趋复杂。可以说，军工行业2013年起已经进入了新时期，新时期如何看军工？我们认为军工行业已经不能再用简单的主题投资逻辑来看待，如果说2012年是军工行业的拐点之年，2013年则是军工行业的启航之年。从国家政策、产业发展趋势、军工资产证券化三个层面来看，已经具备中长期投资价值。

　　一、军工行业在未来几年将处于快速发展的阶段


　　现阶段我们坚定看好军工行业的发展前景，军工行业属于技术密集型的行业，投入高、风险高、进入壁垒高，中国的现代军事工业经历了新中国建国以来几十年的技术积累，尤其是20世纪以来的快速发展，已经具备一定的技术基础和相对完善的研发生产体系，前期技术积累会逐渐结出硕果。而国家政策支持、周边局势发展、国家军队自身建设需要、军工技术民用化对国计民生的巨大影响等多个方面都决定了军工行业将进入一个快速发展的时期。

　　(一)国家政策支持、国防开支增长

　　十八大报告明确了我国继续大力发展国防的思想：建设与我国国际地位相称、与国家安全和发展利益相适应的巩固国防和强大军队，是我国现代化建设的战略任务。我国面临的生存安全问题和发展安全问题、传统安全威胁和非传统安全威胁相互交织，要求国防和军队现代化建设有一个大的发展。必须坚持以国家核心安全需求为导向，统筹经济建设和国防建设，按照国防和军队现代化建设“三步走”战略构想，加紧完成机械化和信息化建设双重历史任务，力争到2020年基本实现机械化，信息化建设取得重大进展。

　　国防开支持续增长，但是与发达国家相比仍差距明显，未来仍有广阔增长空间：改革开放前期，国家工作重点转移到经济建设上来，国防建设处于低投入和维持性状态。1988年开始，为弥补国防基础建设的不足和维护国家安全统一的需要，中国逐步加大国防投入，此后基本保持每年15%左右的稳步增长。2013年中国国防预算为7202亿元，比上年增长10.7%，略低于我们的预期，增长速度相比前两年有所降低。

　　和美国相比，美国会批准2013年国防预算总额为6310亿美元，其中5522亿美元用于基础预算，885亿美元用于正在进行的全球作战，约占美国GDP的4.5%左右。可以说中国军费在大国中占GDP比例是非常低的，近年基本维持在1.4%左右，即使按世界银行统计口径来看，我们的军费占GDP比例也仅仅在2%左右，而美国平均约为4.7%、俄罗斯3.5%、英国2.7%、法国2.3%左右。中国军人人均军费不到美国的5%，远低于美国、英国、日本、法国等发达国家，可以说目前中国军费仍旧处于补偿性增长阶段，受亚太局势影响以及国家军队自身建设需要，我们预计未来国防投入仍将持续增加，并且增速会有所提高。

　　(二)军备出口增长，中国军工发展速度与质量并进

　　瑞典斯德哥尔摩国际和平研究所(SIPRI)发布的《2012年国际武器转让趋势》报告显示2012年中国武器出口首次升至全球第五。这是冷战结束以来五大出口国的组成首次发生变动，中国成为进入全球武器出口前五名的首个亚洲国家，与此同时，英国自1950年以来第一次没有进入武器出口前五名。

　　前五大出口国具体占比为：美国30%、俄罗斯26%，德国7%、法国6%和中国5%。

　　亚洲地区利益冲突较多，也是中国武器出口的最大市场。亚洲大部分地区局势不明朗，印度和巴基斯坦冲突不断，朝鲜的威胁不断加剧，东海和南海的局势也很微妙，这导致亚洲地区军费不断提升，已经超越欧洲。亚洲是最近5年全球军火的主要进口区域，全球五大军火进口国都来自亚洲，分别是印度、中国、巴基斯坦、韩国和新加坡。

　　中国武器出口集中在亚洲、非洲、大洋洲，亚洲是中国武器最大的出口市场，其中巴基斯坦占中国武器出口的55%，考虑到大量未完成的和计划中的订单——涉及战斗机、潜艇及护卫舰，巴基斯坦很可能在未来几年仍然是中国武器的最大买家。

　　根据SIPRI的数据，2008年至2012年，中国常规武器出口量在全球武器贸易市场的占有率由2%增至5%，武器出口总量增长162%，这是全球武器出口前五位——美国、俄罗斯、德国、法国和英国平均增速的13倍。

　　中国在增加武器出口的同时，对进口武器的依赖程度日趋减少。这显示出中国近年军工行业处在一个快速发展的时期，而这与我们前期的技术积累，以及政策的支持密切相关。

　　目前我国军队处于机械化和信息化加速发展的时期，海空军发展加速，新装备不断亮相国际视野，仿佛一夜之间中国的军工面貌开始焕然一新，其实这是我们前期不断积累的结果。

　　过去中国武器出口一直以低端装备为主，近年来这种情况开始发生变化，目前我国军队正处于机械化和信息化建设加速发展的关键时期，大力推动军备现代化，一些武器已可媲美俄罗斯或西方国家的同类产品，不断有自主生产的新型装备出口，如新型战机、潜艇、护卫舰、坦克、导弹等，中国正逐渐同欧美在更先进的武器系统领域展开竞争。质量的提升使得中国武器比过去有更大的需求量，阿尔及利亚和摩洛哥这样的主要武器进口国也开始从中国购买先进军事装备。中国的军工发展质量在逐步提升，中国的军工装备也越来越受国内外军队的亲睐，随着综合国力的增强以及国家对军工行业的不断支持，相信军工技术会不断提升，军工装备的质量也会随之不断提高，中国军工企业未来发展空间广阔。

　　二、现代化军队更加重视海空军发展，中国海空装备发展速度加快

　　海军和空军建设加速是未来我们军队建设的明确方向，过去我们过于注重陆军的发展，海军和空军的发展相对滞后，而现代化战争中海军和空军的重要性是不言而喻的，海军和空军发展加速将是持续性的，海军和空军装备制造相关公司将明显受益于海空军建设的加速。

　　(一)现代化军队更加重视空军发展，中国航空装备发展速度加快

　　目前我国航空武器装备形成了以战斗机、强击机、轰炸机、运输机、教练机、侦察机、预警机、电子战飞机、加油机、直升机、无人机等构成的较为完整的型谱系列，空军装备建设已经进入快速发展时期，正在向现代化空军加速迈进。

　　近两年我国不断有新型号飞机亮相，四代战机J-20、J-31、大型运输机Y-20、新型武装直升机Z-10、Z-19、舰载机J-15、翼龙无人机、利剑无人机等，这表明我国航空技术经过长期的积累已经处于阶段性收获的时期，按照我国军工行业的研发特点，还有其他在研项目将给我们带来新的惊喜。

　　战斗机、教练机：据国外权威机构统计，中国目前拥有约1455架战斗机，但教练机只有329架，而这其中还包括约1/3的直升机教练机，战斗机与教练机比例约为4.4:1，而美国和日本这一比例接近1:1，韩国也仅为1.5:1。我国的教练机装备情况与国外有较大差距，而且在列装的教练机当中，我们还没有真正的高级教练机。

　　目前我国战斗机仍以二代战斗机为主，二代战斗机将逐渐退出历史舞台，目前强5、歼-7已经停产，二代战机有加速退役的趋势。目前我国三代、四代战斗机数量保守估计约500架左右，未来三代战斗机将加快列装，预计到2020年三、四代战斗机数量将超过1000架，若按照3:1的战斗机/教练机需求计算，到2020年国内高级教练机需求在300-400架左右。

　　直升机：昌飞的直-10、哈飞的直-19是目前新一代国产武装直升机。目前直-9是我国陆航主要装备的直升机，属于第二代直升机，未来第三代武装直升机换装需求是军用直升机的主要增长点。

　　陆军航空兵数十年来一直缺乏专用攻击型武装直升机，长期用运输型直升机加装武器系统代替，武直9代表了陆航追求专用武直的决心和努力，但直九过小，并非良好的武器整合平台。武装直升机的研制涉及到各个子系统，包括综合航电、材料技术等，武直-10、武直-19是我们纯国产的武装直升机，包括十分关键的发动机，都是完全自主研发，航电、导航和电子对抗方面达到国际最先进技术性能水平。

　　无人机：隐身化和无人化是现代战斗机的两大发展方向。隐身战斗机，即要求战机能够躲避雷达和红外线设备的探测，使敌军难以发现。美国的F-22、F-35，俄罗斯的T-50以及我国的J-20、J-31等第四代战斗机，均具有隐形功能。无人机依靠无线电遥控或自控系统进行飞行及其他动作，现代无人机具备侦察、检测、运输、诱敌、干扰和作战等多种职能。无人隐身战斗机将隐身化和无人化两大特点集于一身，可以说是未来战斗机的翘楚，目前仅有美国的X-47B和法国的“神经元”无人隐身战斗机试飞成功。

　　2013年5月6日，由洪都航空公司生产的国产隐形无人机“利剑”完成了地面滑行测试，意味着该机距离首飞更近了一步，如果试飞成功，我国将成为世界上第三个无人隐身战斗机试飞成功的国家。“利剑”是从2009年开始研制，2012年12月总装下线，翼展为14米左右，外形布局采用翼身融合的飞翼无尾布局，相对于通常的飞机，“利剑”机翼和机身浑然一体，机身采用复合材料制造，机腹弹仓也经过特殊设计。这些特点，使得“利剑”的雷达反射信号特征非常低。这种隐秘性，使得它可以对敌后纵深高价值地面目标进行精确打击，一击毙命。再加上无人驾驶带来的长航时、低成本优势，未来战争中，将成为我军在高风险区域进行侦察、监视、牵制、突袭的重要武器。

　　美国《国防》月刊近日发表题为《全世界无人机需求高涨》的文章称，在全球市场上，目前已经有近4000种无人机在销售，在过去5年，全世界无人机需求每年以两位数的速度增长，2013年全球无人机开支将超过110亿美元，美国仍将是最大的无人机客户，占据全球市场的45%。目前世界上在研的无人隐身战斗机主要有美国的X-47B、欧洲的“神经元”、英国的“雷神”以及俄罗斯的“鳐鱼”等。

　　中国已经加快无人机系统的研制，发展速度并不输于其他国家，“利剑”无人隐身战斗机是未来一大看点。

　　(二)建设强大海军，海军装备升级加速

　　目前我国在东海、南海均存在严峻的海上危机，亚太局势也日趋复杂，受此影响，再加上综合国力和国防科技实力的不断增强，中国海军正处在一个加速发展的阶段。2013年我国不断有新型舰船列装部队，预示着我国海军装备升级加快。而我国的船舶工业目前也已经具备了较强的实力，具备同时建造多艘舰艇的能力。056型护卫舰正式交付部队，标志着我国海军基地防御兵力开始了升级换代，进入了批量生产、有序更新的新时代。辽宁舰靠泊军港开始进行一系列后续试验也标志着中国海军开始向蓝海海军的目标迈进。052D新型防空导弹驱逐舰12年9月下水，目前多艘在造，052D驱逐舰的列装将极大提高中国海军的作战能力。国防部以及海军高层人士也都表示辽宁舰是中国的第一艘航母，但中国日后绝对拥有不止一艘航母。

　　我们预计未来我国需要3-6只航母编队，每只编队包括1艘航母、6艘护卫舰、4-5艘导弹驱逐舰、3艘潜艇、1-2艘登陆舰和综合补给舰以及数架各式舰载机。经过测算，我们预计我军单支航母舰队造价约在545亿至630亿人民币左右，按照未来我国最少配置3支航母编队，未来国防支出在海军航母舰队购置编成上的投入应不少于1600亿人民币，这个数据未考虑同样庞大的维护费用。若测算航母舰队全寿期的投入，我们根据美国航母舰队每支航母造价75-100亿美元，配套舰队350亿美元，其整支舰队的全寿期投入约1300亿计算，则航母舰队全寿期投入约为造价的3倍左右。所以，我们预计我国在有3支航母编队的情况下，其全寿期投入约为4500亿人民币。航母的建造周期一般为3至5年，其使用年限更是达到了30至50年。

　　三、军民融合发展

　　军民融合发展是军工行业发展的必经之路，过去的十几年我们由于受人才、技术、资金等条件限制以及国家军工建设的迫切要求，军工企业偏向于军品的研发，现在我们已经度过了这个阶段，军工企业要想进一步发展，必须走军民融合的道路，充分发挥前期积累的技术、人才优势，寓军于民、军民结合，把握住民用市场的巨大空间能够使军工企业的资源得到充分利用，同时又能够反哺军品建设。军民融合发展必须结合自身的技术特点，避免盲目扩张。

　　中国的民用航空市场尤其巨大，相关上市公司在民用航空市场有很大的发展潜力。波音公司预测，未来20年中国将需要5580架新飞机，总价值达7800亿美元。未来20年，全球将需要近35,300架新民用飞机，总价值达4.8万亿美元，中国在交付量和价值上都将约占总数的16%。在持续强劲的经济增长和日益便捷的航空服务双重驱动下，波音预测中国航空市场的运输量每年将增长近7%，到2032年中国民航机队的规模将达到现有机队的三倍。巴西航空工业公司预测未来十年内，中国公务航空市场对喷气公务飞机的需求将达到805架。其中，51%将为大型喷气公务飞机，占交付总价值的78%。

　　中航工业直升机产量目前已超过每年200架，增长较快的除了传统军用直升机外，民用直升机也在快速提升。这和低空空域管理改革在不断推进有关系；经济社会发展快速平稳也促进了产业发展，社会组织、机构及企业都越来越感到直升机在关键时刻能起到其他设备都难以取代的作用。中航工业直升机目前的产品谱系覆盖了1吨级到13吨级，形成全谱系发展格局。中国民用直升机市场呈现平稳较快增长的发展势头，根据相关预测，“十二五”期间总的国内民用直升机总增长量预计在300架左右，平均每年60架。到2020年国内民用直升机机队总量预计在1100架左右。未来中国民机市场结构将趋近于国际市场。政府市场将占30%，企业和私人市场将占70%，企业和私人市场未来空间巨大。未来10年，通用航空及其带动的产业有望形成数千亿元的市场容量。

　　继互联网、移动通信之后，导航与位置服务产业已成为发展最快的新兴信息产业之一，北斗导航将成为军民融合的重要发展方向之一，国务院日前发布的《国家卫星导航产业中长期发展规划》指出，到2020年，中国卫星导航产业的规模将超过4000亿元。

　　四、军工资产证券化是军工行业未来发展方向

　　(一)军工资产证券化全面加速

　　军工资产证券化是中国军工企业未来发展方向，之前由于种种原因，军工资产重组面临的阻力比较多，但是2013年军工资产证券化加速趋势明显，尤其是航空动力和中国重工两大重组事件在很大程度上提升了市场对军工重组加速的预期。原航天科技集团董事长马兴瑞上任国防科工局局长，之后中国重工注入核心军工总装资产，属国内资本市场首次，这表明军工资产证券化在政策层面上已经基本没有障碍，军工资产证券化进程有望全面加速。目前盈利能力最强和资产质量最好的的军工总装资产和研究院所资产大部分均未注入上市公司，这部分资产在军工资产中占比最高，伴随国企改革和事业单位改制的加速推进，未来持续注入的预期强烈。

　　军工资产证券化有以下几点优势：

　　1、拓宽军工企业融资渠道，减轻政府的财政负担、解决制约军工产业发展的资金瓶颈。

　　2、促进军工资产的优化配置，提高军工企业的规模效益、专业水平和整体竞争力。

　　3、通过并购重组可以进行产业整合、降低发展成本、减少重复建设的浪费。

　　4、提升管理水平，独特的机制优势可以使广大投资者共同分享军工产业的发展成果。

　　国际军工资产证券化经验：

　　美国的军工企业借助发达的资本市场实现了军工资产证券化，也催生了波音、洛克希德马丁、雷神、通用动力几大军火巨头。而全球前100家军工企业80%以上是上市公司。

　　(二)十大军工集团资产证券化情况简析

　　我们从资产证券化较为领先、资产证券化空间大、旗下上市公司较多三个方面选取中国航空工业集团、中国航天科技集团、中国兵器工业集团做一个较为详细的分析。

　　(三)中国航空工业集团

　　总资产：5661亿元

　　资产证券化率：55%

　　资产证券化方式：专业化板块分别上市，集团母公司以金融控股公司形式整体上市，研究所是未来整合重点。

　　中航工业集团是国内军工企业资产证券化的急先锋，从公司管理层的经营理念、资产证券化的运作方式以及公司未来资产证券化的目标和规划等方面都显示了公司对军工资产证券化理念的推崇和坚持。

　　集团董事长林左鸣在多次公开采访中都明确表达了对公司资产证券化未来的规划和运作理念。通过资本证券化带动军工企业的现代化企业制度建设，是中航工业集团明确的发展方向。集团旗下的优质产业资产，将分类装入各个板块的上市平台中去，实现子公司主营业务整体上市。未来中航工业集团旗下的大量研究院所，将成为下一步重组重点。未来中航工业集团总部将主要承担战略管控与财务控股的角色。

　　(四)中国航天科技集团

　　总资产：2241亿元

　　资产证券化率：约18%

　　资产证券化方式：预计将研究院及专业公司资产分业务整合

　　中国航天科技集团公司目前辖有8个大型科研生产联合体(研究院)、14家专业公司、9家上市公司(其中6家为A股上市公司)和若干直属单位。承担着我国全部的运载火箭、应用卫星、载人飞船、空间站、深空探测飞行器等宇航产品及全部战略导弹和部分战术导弹等武器系统的研制、生产和发射试验任务。

　　原董事长马兴瑞调任国防科工局局长，原航天科工集团董事长许达哲任航天科技集团董事长，两任领导都比较关注集团资产整合事项，上市公司与资本运作也是集团十二五重点战略问题之一。预计未来集团资产整合将加速推进。集团公司军品资产证券化率较低，未来资产整合空间巨大。

　　(五)中国兵器工业集团

　　总资产：近2900亿元

　　资产证券化率：约23%

　　资产证券化方式：专业化重组

　　中国兵器工业集团公司现有子集团和直管单位46家，上市公司12家，其中11家A股上市公司，分别属于11家不同的子集团，资产范围涉及军工防务、国家重型装备、特种化工、光电信息等。兵器工业集团下属上市公司较多，但是资产证券化率依旧处于较低水平，未来存在较大的资产整合空间。

　　通过与大股东资产对比、子集团资产情况对比分析，我们认为北方导航、北方创业、江南红箭、光电股份、北化股份军工资产注入的可能性较大，未来重点关注。

　　重要投资标的推荐

　　军民融合发展是军工行业发展的重要方向，过去的十几年我们由于受人才、技术、资金等条件限制以及国家军工建设的迫切要求，军工企业偏向于军品的研发，现在我们已经度过了这个阶段，军工企业要想进一步发展，必须走军民融合的道路，充分发挥前期积累的技术、人才优势，寓军于民、军民结合，把握住民用市场的巨大空间能够使军工企业的资源得到充分利用，同时又能够反哺军品建设。军民融合发展必须结合自身的技术特点，避免盲目扩张。

　　哈飞股份(600038)

　　公司单季度业绩高于市场预期，成长趋势逐渐显现。公司2013年前三季度营业收入19.6亿元，同比增长40.53%；净利润1.02亿元，同比增长38.24%。第三季净利润为4726.98万元，同比增加71.89%，营业收入为8.79亿元，同比增加53%，公司业绩增长主要受益于产品销量增加。

　　公司隶属于中航工业集团旗下中航直升机公司，是中航工业集团直升机资产整合平台，公司重组标的资产过户完成，民用直升机资产将为公司未来成长打开广阔空间，未来资产整合预期主要涉及昌飞部分军用直升机资产以及中国直升机设计研究所(602所)等资产。本次发行股份购买资产的标的资产包括：江西昌河航空工业有限公司100%股权，景德镇昌飞航空零部件有限公司100%股权、惠阳航空螺旋桨有限责任公司100%股权、天津直升机有限责任公司100%股权以及哈尔滨飞机工业集团有限责任公司拟注入资产。均为民用直升机以及直升机零部件制造相关资产，民用直升机资产是未来增长空间最大的，将显著增厚公司业绩。

　　未来第三代武装直升机换装需求是哈飞股份军用直升机的主要增长点。昌飞的直-10、哈飞的直-19是新一代国产武装直升机。目前直-9是我国陆航主要装备的直升机，属于第二代直升机，未来第三代武装直升机换装需求是哈飞股份军用直升机的主要增长点。

　　我们预计公司2013~2015年EPS分别为0.42元、0.54元、0.70元，对应PE为60倍、46倍、36倍，我们持续看好公司在军民用直升机领域广阔的发展前景以及在通用航空领域未来的发展空间，维持对其“买入”评级。

　　洪都航空(600316)

　　公司是国内专业生产教练飞机和通用飞机的企业，公司生产的教练机是国内唯一，占有国内全部市场。航空产品是公司的主要收入和利润来源，为公司贡献70%左右的收入和80%左右的利润。主营产品K8中级教练机占据70%以上的市场份额，未来销量稳定。L15高级教练机将是公司后续发展的主要产品，L15技术水平处于世界前列，发动机问题也已经逐步解决。

　　我们认为2013年是公司的转折之年，L-15教练机目前可以小批量生产，也已经取得了12架次的订单，未来将作为公司的主打明星产品，预计国内市场需求在300-400架左右，国际市场将占据25%左右的市场份额，需求在400架左右。L-15还可以改装为三代轻型战斗机，需求空间巨大，公司的营业收入和净利润将因此得到显著提升。

　　“利剑”无人隐身战斗机和民用航空业务也是未来重要看点。

　　我们预计公司2013~2015年EPS分别为0.20元、0.29元、0.40元，对应PE为78倍、54倍、39倍，K-8教练机依然畅销，我们看好L-15教练机的未来表现、“利剑”无人机的未来发展以及公司在民用航空领域的发展空间，维持“买入”评级。

　　北方创业(600967)

　　公司是铁路货车最大的路外生产企业，约占国内市场份额的7%左右，主要目标市场为铁道部招标车、企业自备车和出口海外三大市场。

　　公司货车技术水平处于国内领先地位。“十一五”时期，全国铁路货物发送量由26.8亿吨增长到36.3亿吨，增长35.3%；预计“十二五”末期铁路货物发送量将达55亿吨左右。伴随铁路货运量逐年增加，货车需求将明显增加，“十二五”期间预计货车需求量在37万辆左右，2013年预计需求量在8万辆左右，按7%的市场份额、40万/辆计算，将为公司带来约22.4亿元的营业收入。

　　公司是中国兵器工业集团内蒙古第一机械集团公司旗下的上市公司。大股东军品资产主要是军品轮、履两大系列，军品资产盈利能力强，毛利率在30%以上。目前公司集中了大股东的铁路设备相关资产，若按照集团专业化重组的策略，北方创业可能成为大股东军工资产证券化的上市平台。

　　我们预计公司2013~2015年EPS分别为0.48、0.60、0.68元，对应PE为30.5、24.4、21.5倍。公司未来将明显受益于铁路建设投资及铁路设备自主化率提高，维持“买入”评级。