特朗普时代美元汇率的可能走势

郑瑟

　　在讨论特朗普如何影响美元汇率之前，笔者试图从上世纪80年代以来政治周期的角度，来讨论特朗普时代美元汇率的可能走势。

　　十分有趣的是，不同总统任期的美元汇率走势，几乎都是单向的，也都能从各届美国政府的政策目标中找到解释，其中最为典型的周期性波动有以下几个阶段。

　　1981-1989年的里根时期。在里根的第一个任期，美国经济陷入滞胀泥潭，里根政府实施了扩张性财政政策和高利率、强美元政策，吸引了大量国际资本回流为美国政府债务融资，达到了控制通胀和重启经济增长的目标。在里根的第二个任期，美元指数持续升值使得美国贸易收支逆差急剧扩大，里根政府最后通过“广场协议”，强制日元、马克大幅升值，引导美元指数回落。

　　1993-2001年的克林顿时期。克林顿执政时期实施了“信息高速公路”和废除《格拉斯-斯蒂格尔法案》，推行“科技立国”和“金融立国”两大战略。时任美国财政部长鲁宾更是强势美元的鼓吹手，在强势美元影响下，大量国际资本流入美国，支持美国信息产业和金融创新业务，并取得前所未有的发展。

　　2001-2009年的小布什时期。美国政府主张刺激出口促进国内经济与就业，推行自由贸易和公平贸易，同时持续的低利率政策不但刺激了美国房地产市场繁荣，还成为美元疲软的重要因素之一。时任美国财政部长斯诺认为“美元跌至一个更低的水平，将有助于出口，出口正在变得越来越强劲”，斯诺的言论标志着美国政府放弃了克林顿时代强势美元的政策。

　　2009-2017年的奥巴马时期。奥巴马第一个任期提出了“出口倍增计划”，并于2012年提出了振兴制造业战略，为此美元指数保持了双边波动的低位走势。然而，随着2014年美联储收紧货币政策，并与欧元区、日本和中国等其他经济体货币政策分化加剧，美元升值压力剧增，奥巴马扩大出口和振兴制造业战略也就成了烂尾工程，大量的资本继续流入到华尔街和硅谷，重新回到了金融立国和科技立国的老路。

　　在上述四个政治周期中，里根和小布什政府作为共和党政府，更加关注实体经济、制造业和美国出口的发展，对于强势美元的虚名似乎并不看重。

　　相反，克林顿、奥巴马等民主党政府，是金融立国和科技立国的倡导者，即便是面对百年一遇的金融危机，奥巴马在第一个任期虽然也提出了促进出口和重振实体经济战略，但后期却不了了之。

　　由此看来，作为共和党政府，特朗普实行弱势美元汇率政策的可能性较大，这与特朗普重振美国制造业和实体经济的目标高度一致，也是其上任伊始在全球汇率争端中频频煽风点火的根本原因。

　　假如美国总统特朗普(Donald Trump)真的要想“让美国再次变得伟大”，他将不得不首先“让美元再度变得疲弱”。MCN Capital Management对冲基金经理Mathew Klody在本周的格兰特投资会议(Grant s investment conference)上发表发表了上述观点。以下是Brett Arends所撰文章的主要内容：

　　假如Klody是正确的话，特朗普在谈论关税和边境调整税时可能只是在“说空话”。最重要的是，若Klody是正确的话，我们应该买入外币，尤其是那些新兴市场货币。特朗普总统早晚需要让美元走低，并推高外币。

　　这种假设并非不着边际。投资顾问公司Research Affiliates认为，新兴市场货币是对投资者而言最具吸引力的可获资产类别。该机构预计未来10年这些货币每年的回报为3.5%左右，波动性相比股市要小得多。

　　此外，若Klody的分析是正确的，特朗普也应该会利好黄金。

　　Klody观察道，美国制造业和旧工业中产阶级的崩盘，与“令人难以置信”的长达40年的美元升值相吻合。

　　根据标准的经济学原理：随着本币升值，该国的出口品变得更加昂贵，并在海外市场变得更加没有竞争力。与此同时，国内的情况则反过来：相比国内产品，从海外进口商品变得更加便宜。

　　Klody指出，自1970年代中期以来，美元兑美联储(FED)跟踪的一揽子外币已经增长了三倍。

　　更加巧合的是，这一时期进口飙升，美国在制造业的许多领域丢失其全球统治地位。

　　尽管美国制造业的衰落经常被高估和误解，但肯定是切实存在的。年轻的读者可能并不知晓这一点，但在40年前“美国制造”和如今的“中国制造”一样受欢迎。

　　Klody指出，在美元飙升时期，工人的国内收入占比出现重挫。从1940年代至1970年代初，美国普通工人通常只有国内平均收入的50%。自1970年代中期以来，这一比重暴跌至43%左右。这一点当然是特朗普获胜的重要原因。

　　美元升值的幅度通常在公众辩论中遭到忽视。这是由于，讨论通常聚焦美元兑其它少数发达国家货币的价值，如日元和欧元。但美元兑这些货币的升幅更加温和。它们并非主要问题。

　　自1990年代初以来，墨西哥比索兑美元的汇率自1比索兑换32美分，暴跌至仅仅5美分。这对于墨西哥制造商而言是巨大的利好——甚至要比北美自由贸易协定削减关税都要有利得多。

　　在这一时期，越南盾兑美元几乎“拦腰斩断”，印度卢比兑美元跌幅也超过50%。还有很多这样的例子。

　　需要注意的是，当前美联储加息的幅度与节奏是影响美元汇率前景的关键因素，但这并不代表特朗普在美元汇率走势上无所作为。

　　相反，特朗普执政团队一旦坚定弱势美元的政策目标，将会有一系列政策工具供其选择。

　　(1)“打嘴炮”干预外汇市场的方式。

　　这是美国政府最常用也是成本最低的干预美元汇率的方式。

　　从美国的政治运行规律看，一般情况下实施口头干预或打嘴炮的主要执行者是财政部长。

　　然而，特朗普团队并不按套路出牌，总统本人、国家贸易委员会主席纳瓦罗、财政部长努钦齐上阵，向IMF、中国、日本和欧洲央行频频开炮，督促IMF提供“坦率公正的汇率政策分析”，指责其他国家操纵汇率，获取对美不公平竞争优势。

　　如特朗普上任之初在接收采访时指出“强势美元正在将我们推入深渊”，此言一出，美元指数应声大跌。在此之后，虽然美联储强调仍处于加息周期，但美元单边升值的趋势已经逆转。

　　(2)与其他国家联合干预外汇市场。

　　在世界经济历史上，这一政策工具造成最深远影响的，无疑是里根第二个任期(1985年9月)签署的“广场协议”，彼时美元指数持续保持在历史高位，对美国出口造成严重打击，美国贸易逆差问题急剧恶化，后来美日德法英五国签署“广场协议”后，在外汇市场上大量抛售美元，买入日元和马克，从而实现美元有序贬值。此后，美元指数接近腰斩，回落到里根上任之初的水平。

　　美国最近两次联合干预外汇市场，是2008年金融危机和2011年日本东京大地震之后。2008年金融危机期间，为了防止美元贬值失控，各国央行大规模买入美元，抬升美元汇率。2011年3月日本大地震后，日元大幅升值，美联储大规模买入美元，同时卖出日元，七国集团的其他央行为了联手压低日元汇率，也采取了相似的举措。

　　(3)指控他国“操纵汇率”，间接影响美元汇率。

　　历史上，美国政府曾有指控他国操纵汇率的先例，其主要依据来自1988年《综合贸易与竞争力法》和2015年《贸易便利及贸易执行法》，美国财政部是“汇率操纵国”认定的执行者，美国财长每半年向参议院提交《国际货币和汇率政策报告》，评估主要贸易伙伴的货币和汇率政策。

　　上世纪90年代前后，美国曾认定过中国、日本、韩国和中国台湾等经济体操纵汇率。2015年美国财政部对“汇率操纵国”的标准进一步具体化，参考条件包括：对美货物贸易巨额顺差(超过200亿美元)、高额经常项目顺差(占该国GDP3%)和持续、单向的外汇干预(一年内净买入外汇超过GDP的2%)。通过这一系列参考条件，美国财政部得以用“汇率操纵”的名义向其他国家央行施压，从而间接影响美元汇率。

　　(4)财政部和美联储直接干预外汇市场。

　　虽然美国实行浮动汇率制，但美国相关法律仍然赋予美国财政部干预外汇市场的权力。

　　美国财政部实施外汇干预的主要工具是外汇稳定基金，同时还可通过海外资本市场增加或减少美元债务发行、调整外汇储备结构等方面来干预外汇市场。

　　此外，如果美国联邦政府要求，美联储也可使用自有资金进行外汇市场操作，引导美元汇率变化。

　　就过往而言，美国单方面干预外汇市场的情况较少发生，因为这与美国政府历来反对单边操纵汇率的政策方向不符。

　　然而，一旦特朗普政府口头警告难见成效，国际联合干预无法成行，对于不按套路出牌的特朗普来说，不排除美国单边干预外汇市场的可能性。

　　综上所述，尽管美联储仍处于加息周期，但特朗普时代美元持续升值的可能性较小。相反，为了刺激美国出口，重振美国实体经济，特朗普引导美元双向波动或回落的倾向较大。

　　在特朗普团队的政策工具箱中，美国政府可能将通过口头干预、与其他国家联合干预甚至指令财政部或美联储直接干预外汇市场，影响美元汇率走势，达到其政策目标。

　　随着美元指数逐渐见顶，加上特朗普团队持续不断的施压，人民币对美元双边汇率贬值压力将逐渐缓解，甚至还有可能出现微幅升值的趋势。对于普通投资者而言，过度看高美元走势、看低人民币汇率的投资决策并不可取。

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