美联储加息或助推各国结构性改革

郑瑟

　　11月21日讯，今年票委，美国圣路易斯联储主席布拉德布拉德倾向于支持12月加息。他称，12月加息是合适的，但2017年才是问题真正所在，判断通胀可能快速回升为时尚早。10年期国债收益率现在与美联储政策收紧态势更相符。

　　布拉德表示，美国生产率增长非常缓慢，而基建项目可以提高生产率。当前未见美国经济出现类似90年代末和本世纪初的泡沫，单靠预期也能产生巨大的影响，新兴市场有大量的时间做好准备。

　　明年票委，美国达拉斯联储主席卡普兰Kaplan表示，美联储正处于准备好在不远的将来去除一些宽松政策的节点。若财政政策有助于改善经济增长，将在2017年给美联储更多政策空间。美联储正密切关注美元，美联储在双重使命上正取得良好进展。美国GDP增长滞缓，劳动力正在老龄化。

　　今年票委鹰派的美国堪萨斯联储主席乔治力挺升息。她称，支持更早而非更晚加息，政策应当避免助长风险。预计美国经济温和增长，就业岗位持续增加，薪资增长支撑开支。高利率不利于美国经济，尚不明确特朗普当选美国总统对中期前景的影响何在。

　　美联储三号人物纽约联储主席杜德利也发表了公开言论，不过他并未对货币政策做出太多的评论。杜德利表示，通胀预期受到很好的控制，美联储将在未来几年达成通胀目标，应当对未来数年实现通胀目标感到乐观。经济增速超过趋势水平，就业市场得到改善，债券收益率升高显示出对开支增长的预期，几乎所有经济学家都认为贸易利于增长，美联储2%的通胀目标并非上限。

　　2008年以来的各类金融危机尤其是欧洲主权债务危机后，发达经济体主要倚重于持续宽松货币政策，基础利率不断下行甚至为负，央行购买国债向市场持续投放流动性，这一措施短期内降低了社会融资成本，刺激总需求，但其背后的推动力是债务扩张，引发资产负债率上升;同时，容易助长道德风险，出现金融资源错配问题，一些资产价格虚高。导致金融风险持续累积。无论是美联储本轮首次，还是在其后的11或12月再次加息与否，很大程度也是基于对金融风险控制的考虑。

　　对全球多数主要经济体而言，结构性问题带来的金融风险由来已久，不少国家早就注意到这一问题并启动相关改革。

　　2011年欧洲债务危机严重时期，欧元区各国就财政政策如何改革开展了深入探讨。核心国德国、法国与主要债务国包括希腊、意大利、葡萄牙、西班牙及爱尔兰的政府债务削减措施达成了基本框架协议。在规定的期限，上述各债务国若能将政府债务规模降到基本要求内，核心国愿意提供财政帮助，欧洲央行提供再融资支持等条款。但随着欧洲经济略有好转，希腊等国因财政整顿的深入，加剧了短期的经济衰退，民众反对意见上升，政权频繁更迭。债务国的财政整顿措施暂被搁置，财政结构性改革问题未能达成长远有效机制，尤其是核心国与边缘国的税收补助、财政性转移支付，不同国家之间的生产效率差距的应对措施等问题，远未触及。经济一旦下滑，仍主要倚重宽松货币政策。

　　预计美联储再次加息后，此类金融工具的效果将会更加打折扣。欧洲必然要寻求其他改革路径，通过深层次的财政政策变革等结构性改革措施，以推动经济回升。日本同样也将面临类似问题。

　　结构性改革内容多而复杂，但总体突出了财政政策作用。笔者认为，以下几方面应是侧重点。

　　一是通过财政扩张促进公共投资。公共投资具有正的外部性特征，通过财政刺激，在直接作用于公共投资拉动总需求的同时，还通过财政支出的乘数效应，带动私人投资。

　　二是财政支出需要侧重于公共资源的均衡布局，体现出公共服务均等化，引导要素均衡流动。对公共财政理论有杰出贡献的蒂伯特模型表明，若消费者可以充分自由流动，在收入相等条件下，人们更愿意迁往具有更完善、更优的公共产品的地区。实证研究发现，货币资本与人们的迁移选择具有高度的相关性。这意味着，通过公共服务均等化，有利于引导要素的合理流动，在此基础上实现区域经济均衡增长。

　　三是税率结构的调整。对低收入阶层适当减税，而对高收入人群适当增税。不仅低收入人群的边际消费倾向高而更能拉动消费需求，而且有利于平衡贫富差距。但这一政策需要各国间的协同，否则增税国容易出现资本流失。

　　四是降低技术创新型企业税率等，鼓励各类社会资本参与技术创新的风险投资，以促进技术创新。内生增长理论表明，从长时期看，拉动经济增长的源泉还是技术创新等。

　　五是微调福利政策。降低福利支出的增速，减轻财政对福利支出的压力，并就人口结构、人均寿命的变化相应微调公共政策，包括鼓励女性就业，通过激励相容机制，鼓励自主弹性选择退休年龄，既降低因人均寿命延长带来的社会保障支出压力，也充分开发了人力资本利用。

　　对大部分新兴市场国家而言，因美联储此前加息，均出现了不同程度的资本流出压力，本币贬值、外汇储备明显下降。若美联储再次加息，预计上述问题仍较突出。新兴国家更加需要采取结构性改革措施，以提振投资者的信心，减少甚至避免资本外流。

　　印度是这一方面的成功例子，在莫迪政府的大力推动下，跨区域性统一的税收政策与措施正在成型，大量的基础设施等公共投资得以开展。境外投资者对印度经济增长前景较乐观，过去3年，流入印度的外商直接投资(FDI)大幅增加，是新兴国家中FDI流入增速最多的国家。印度官方表示，受益于FDI大幅流入、低利率和各项改革政策措施等因素，印度2016-17年经济增速达8%附近，其中工业与服务业增速分别达到8.2%和9.8%。

　　一直以来，无视“全能的”美联储的声音以及市场关于利率上涨将利空黄金的杂音是最好的选择。因为从以往的数据来看，这些声音都被证明是错误的。还有就是美联储将加息25个基点已经在上周被市场消化了。

　　同样，无视那些所谓的专家言论也是种谨慎的做法，例如今年的两次黑天鹅事件——英国退欧和特朗普当选，都证明专家的预测是错误的。

　　Mark O'Byrne表示黄金在继续走高以前可能需要先企稳。特朗普的当选并没有完全改变黄金市场的利好因素，情况恰恰相反。受美联储将在下个月加息的影响，美元走强。Mark O'Byrne预计此次的加息幅度为25个基点，而风险资产可能会因此下跌。而这以及世界范围内的不确定因素——经济以及地缘政治，对于2017年的黄金市场是个利好。只要央行继续选择贬值货币，并通过零利率甚至是负利率的政策使得脆弱的经济得以发展，伴随着大量的电子货币的产生，从目前来看，黄金将像在2016年的表现一样好。

　　如今，利率仍然保持在0附近的主要经济体不止美国一个。因此持有不产生收益的黄金并不会损失什么。事实上，在一些利率为负的债权国家，黄金有着比本国本国货币更高的收益率。黄金的避险属性意味着它仍是全球投资者重要的多元化投资标的。

　　根据中国证券报、 海峡经济网(福州)、和讯名家等采编【版权所有，文章观点不代表华发网官方立场】

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