悬崖边的拉夏贝尔：弄潮儿翻了船

Mary

拉夏贝尔老板邢加兴

曾经的拉夏贝尔风光无限，拥有包括 " 中国女装第一股 "、" 中国版 ZARA"、" 国内首家 A+H 股上市的服装公司 " 等多个闪亮等名头。近三年，这家曾经国内营收最高的女装巨头却迎来至暗时刻——年亏损超 20 亿、市值蒸发超百亿、巨额债务诉讼缠身、旗下子品牌相继破产、高层震荡一年 5 换总，诸多事件无不向外界昭示着，大厦将倾。

从风光上市到身陷困境，不到 3 年，女装之王何以沦落至此？

" 卖身 " 偿债无力回天

2021 年 3 月 29 日，拉夏贝尔收到关于收到新疆证监局警示函的公告，公告称，拉夏贝尔未在承诺期内完成回购股份计划，未及时履行相应决策程序对其予以变更或豁免，且未及时披露不能按承诺实施回购股份计划的风险信息，未及时披露重大诉讼事项等原因，新疆证监局决定对公司及段学锋采取出具警示函的行政监管措施，并记入证券期货市场诚信档案。

而在不久前，这家公司等实际控制人邢加兴的所有直接持股已经全部以质押的方式用于融资，由于无法按期还款，这批股票于 2021 年 3 月 5 日全部被拍卖。

在过去的 2020 年，拉夏贝尔可谓是过得跌宕起伏，2020 年 2 月，拉夏贝尔旗下男装品牌杰克沃克破产清算，5 月，拉夏贝尔境外全资子公司法国 NafNaf SAS 因无力清偿供应商及当地政府欠款，宣布破产清算；6 月，其年报数据证实公司业绩连续三年亏损，同时关店 4391 家；7 月，随着一纸退市风险警示，拉夏贝尔被港股通除名并正式 " 戴帽 "，股票代码变更为 "ST 拉夏 "，此后，股票连续数日跌停，市值蒸发过百亿；12 月，拉夏贝尔再次因一年 5 换总裁事件走上风口浪尖。

财报显示，2020 年前三季度，拉夏贝尔营收为 17.41 亿元，同比下降 69.75%；归母净利润 -7.83 亿元，扣非净利润为 -11.03 亿元；总资产 48.18 亿元，同比再次缩水 39.16%。

值得注意的是，算上拉夏贝尔 2018 年和 2019 年的业绩，这家企业已经连续亏损三年，数据显示，2018 年和 2019 年其营收分别为 101.76 亿元、76.66 亿元，较上年同期分别下降 2.58%、24.66%；净利润亏损分别为 1.56 亿元，21.39 亿元，分别同比下降 131.24% 和 1241.01%。三年时间这家企业亏损近 40 亿元。

业绩滑铁卢导致股价跳水，据了解，拉夏贝尔上市之初股价超 30 元，目前这家企业股价已经暴跌至 2 元左右，三年间跌幅接近 100%。其港股价格目前也仅有 0.56 港元，市值更是从巅峰期的 120 亿元断崖式暴跌至目前的 10 亿元左右。同时，目前拉夏贝尔严重的债务危机，更加让这家企业摇摇欲坠，目前拉夏贝尔实际控制人邢加兴所持的 1.42 亿公司股被拍卖，占公司总股本的 25.85%。

拉夏贝尔内部也并不安生，高层震荡一年内 5 换总裁，多名得力干将先后走马上任，最短的任期仅为 1 个月，但都未能拯救企业颓势。

此外，拉夏贝尔还深陷诉讼泥潭，自 2019 年至 2020 年间，累计诉讼涉案为 439 起，涉案金额约 15.23 亿元，其中，重大诉讼案件 1 起，涉及诉讼金额约 1.76 亿元；子公司股权被冻结，其执行金额合计 4.36 亿元；银行账户被冻结 85 户，实际冻结金额合计约 2.05 亿元，公司被查封不动产账面价值合计 12.97 亿元。

那这家曾经的服装巨头到底是怎么只用了短短三年，就站在了万丈深渊前的呢？

果农跨界服装界名声鹤起

曾经的拉夏贝尔也是风光无限，90 年代，果农出身的邢加兴在买果苗的途中偶然看见职业培训学校的招生信息，就此萌生向外闯荡的想法，怀揣仅有的 600 元 " 巨资 "，邢加兴报名了服装设计，此后邢加兴又进入北京服装学院深造，毕业后他做过衣服、站过柜台、送过货，最后决定到上海闯荡，从打工、开店到自己创办作坊式纺织厂，他未曾想过这个小小的纺织厂此后成为了中国女装巨头，1998 年，邢加兴与几个台湾老板一起在中国线下零售的一片蓝海中创立了拉夏贝尔。

彼时，国内服装品牌稀缺，风格设计更是如流水线般统一生产，邢加兴发现许多海外品牌不过是打着 " 洋标 " 的国产货，却受到消费者青睐，瞄准机遇，拉夏贝尔将最初的服装风格定为了法式风格，在那个样式稀缺的年代，时髦的异域风情吸引了许多消费者，这使得邢加兴创业第一年便收获 300 万，一时间风光无限。

实际上，真正让拉夏贝尔名声鹤起是在 2003 年非典，如同 2020 年的新冠疫情，当年的非典也对服装行业造成了重创，其他实体百货、服装品牌出现生产停滞，销售急剧下滑，线下业绩受损严重，在此境况下，拉夏贝尔选择勒紧裤腰带反其道而行之，不仅加大生产还在疫情后以 3 折的超低价甩卖，成功在 " 报复性消费 " 的浪潮中一战成名，成为了 " 无人不知无人不晓 " 的时尚女装品牌。

通过 10 年的发展，拉夏贝尔架构清晰盈利结构稳定，虽然旗下仅拥有 LaChapelle、La Chapelle SPORT、Candies 三个主营女装品牌，但资本却从 50 万元扩大至 1000 万元，2007 年底，拉夏贝尔迎来首笔融资，新宝联和金露服装共计出资 4000 万元，拉夏贝尔投后估值达 1 亿元。

至此开始，拉夏贝尔开始了疯狂的 " 跑马圈地 "，2009 年，君联资本投 4500 万后获其 25% 股权，投后估值上升至 1.8 亿；2021 年联想又投资千万美元；2013 年高盛又投资 3 亿获其 25% 的股权。

获得资本加持后，拉夏贝尔的规模一日千里，2012 年，拉夏贝尔开始发展多品牌战略，至 2013 年旗下已拥有 10 个自主品牌，同时还发展了男装与童装领域，2014 年港股上市后，拉夏贝尔对标 " 快时尚之王 "ZARA 开始了 SPA 模式，背靠国内服装行业成熟的供应链，踏着快时尚的黄金时代背景，拉夏贝尔紧跟大众潮流快速出新，以 " 快 " 为核心竞争力干倒了大片传统服装企业，随后又将加盟连锁变为更扁平化的直营模式，以此及时准确的将客户回馈信息和市场动态反映在产品上，之后几年，拉夏贝尔飞速扩张线下网点，门店量从不到 700 家猛增至巅峰时期的 9674 家。

2015 年后，拉夏贝尔停止了内部培育新品牌，改而通过投资合作来拓展新品牌，随后 3 年，通过控股公司（拥有或推出）Siastella、OTR、GARTINE 等品牌，并以联营、参股等方式陆续支持或参与 MairaLuisa、Tanni 等品牌的发展。此外，拉夏贝尔 2 亿并购淘宝电商七格格，后又投资了十余家企业（涵盖生活、咖啡、眼睛等品类）。

从开店地区看，一线城市并不是拉夏贝尔的主战场，通过大力打折内销，拉夏贝尔快速下沉至三四线城市，成为了年营业额超百亿的服装企业，同时，三线及以下的城市收入占比也一直维持在 45% 以上，成为其权重最高的市场。

在发展的过程中，拉夏贝尔曾多次冲击 A 股资本市场，2012 年正在排队冲刺 IPO 拉夏贝尔不巧经历 IPO 第 8 次 " 关闸 "，2013 年 5 月底，拉夏贝尔出现在证监会公布的 " 终止审查 " 企业名单中，折戟 A 股。

不过，A 股上市受挫之后，拉夏贝尔并未放弃上市之路，而是选择绕道港股上市，于 2014 年 10 月在港交所主板挂牌上市。

但港股市场并不看好拉夏贝尔，拉夏贝尔曾在招股书中表示，公司目前在中国境内融资渠道和方式相对单一，经营业务集中在境内市场，缺乏与之匹配的境内股权融资平台，而 H 股融资成本较高且面临外汇风险。回归 A 股建立境内股权融资平台，有助于拉夏贝尔提高境内融资渠道的多样性，降低债务融资风险。

数据显示，截止 2017 年 6 月 5 日，拉夏贝尔在港股中的市盈率为 6.5 倍，市净率为 1.24 倍，而同行业的可比公司太平鸟在 A 股的市盈率为 29.97 倍，市净率为 4.39 倍。尽管 A 股此前长期走熊，但 IPO 公司估值水平仍远高于港股。2017 年拉夏贝尔终于圆梦 A 股 IPO，成为国内首个 "A+H" 股上市的服装企业，市值一度冲上 120 亿元，当年实现营收 104 亿元，成为国内营收最高的女装企业。

然而，2017 年却成为这家企业最后的高光时刻，随之而来的，是这家蒙眼狂奔企业失速过后的反噬。

分身乏术 英雄末路

欲速则不达，盲目的扩张所带来的弊端终于在拉夏贝尔 A 股上市后的第二年开始显露。2018 年，拉夏贝尔实现营收 101.76 亿元，同比下降 2.58%，净利润亏损 1.6 亿元，同比大幅下降 132%，在此境况下，拉夏贝尔还斥资 4.5 亿元收购了法国时尚零售公司 Vivarte 旗下正处于严重亏损状态的 Naf Naf SAS 40% 的股权，以此补足自主设计的短板，可惜天不遂人愿，此次收购成为了失败收购案例的典范。

公开数据显示，2016 年起，NafNaf SAS 全年亏损 5934.58 万元，2017 年亏损约 5126 万元，直至被拉夏贝尔收购仍未能止损，即便如此，拉夏贝尔依旧声称将努力收购股其剩下的 60% 股权，这波魔幻的操作在 2019 年迎来了答案，财报显示，拉夏贝尔全年实现营收 76.66 亿元，同比下降 24.66%，净利润亏损 21.66 亿元，较上年同期增加亏损近 20 亿元。更让拉夏贝尔元气大伤的是，NafNaf SAS 最终于 2020 年 5 月在法国宣布破产清算，拉夏贝尔竹篮打水一场空，这笔大胆的投资最后亏了近 4 亿。

其实，拉夏贝尔的业绩颓势早在 2015 年便开始了，只是并不明显，净利润巅峰达 6.15 亿元，此后开始一路下滑。

财报显示，2015 年至 2019 年，拉夏贝尔分别实现营收 74.39 亿元、85.51 亿元、89.99 亿元、101.76 亿元、76.66 亿元，净利润分别为 6.58 亿元、5.32 亿元、4.99 亿元、-1.99 亿元、-22.66 亿元。可以看出，其营业能力从 2016 起开始恶化，至 2017 年 A 股上市后开始出现增收不增利的困局。

回顾拉夏贝尔 2016 年财报，得益于零售网点的增加，拉夏贝尔营业收入持续增加。截止 2016 年 12 月 31 日，拉夏贝尔在全国拥有 8907 家门店，相比于 2011 年的 1841 家已经扩大了 4.8 倍，而这一年拉夏贝尔营业收入同比增加 12.5% 至 102.34 亿元。按照拉夏贝尔的计划，三年后，其公司网点将有可能突破 1 万家。

值得注意的是，大幅增长的门店数量使拉夏贝尔的销售费用和行政开支成本提高，这也直接影响了其公司的净利润水平，2016 年拉夏贝尔净利润同比下滑 13.54% 至 5.32 亿元。

此外，拉夏贝尔的净利率显著低于行业平均水平，2014-2016 年，拉夏贝尔的净利润率分别为 8.23%、8.85% 和 8.85%，而同期行业平均值为 18.05%、16.89% 和 15.67%。对于净利率显著低于同行业公司，拉夏贝尔曾解释为，公司采取全直营的运营模式，而行业内其他公司通常采取直营和加盟相结合的方式，故公司相关的销售费用及期间费用显著高于行业其他公司。

2012 年曾被称为中国服装行业的转折点，从这一年开始，中国服装行业开始逐渐步入 " 中年危机 "，增速放缓、营收腰斩、库存之困笼罩着整个行业，2000 年后服装市场百花齐放的 " 躺赚时代 " 悄然逝去，耐克、阿迪等外资老牌已在国内站稳脚跟，ZARA、H&M、优衣库等快时尚新势力迅速涌入抢占市场，服装巨头江河日下。

2012 年李宁为去 10 亿库存焦头烂额，2013 年起美特斯邦威陷入库存危机，2014 年至 2018 年，拉夏贝尔的存货已从 13.27 亿元增至 25.34 亿元，2015 年至今海澜之家的库存稳居 90 亿。

为走出困局，服装企业齐陷关店潮，以减少资金投入，2012 至 2016 年，美特斯邦威先后关闭 1500 余家门店，真维斯关店超 1300 家，就连当时库存量最少的法国女装品牌艾格也加入了 " 关店大军 "，但这几年却成为拉夏贝尔 " 逆势 " 开店的几年，但正如中国俗语所说，" 不是不报时候未到 "，深陷亏损泥潭但拉夏贝尔被迫在近几年疯狂关店，仅 2019 年一年，这家企业就关闭了超 4000 家门店，平均每天关店 12 家，但高速闭店的同时更是加剧了库存积压。

此外，拉夏贝尔的多品牌发展战略也出现了问题。早前为降低对单一品牌的依赖，拉夏贝尔收购并发展了近 10 个自主品牌，但这些品牌同质化严重，年龄层分隔上也并未有较大差异，门店展示上采用多品牌集合店，由于设计风格雷同，各品牌的辨识度不高，拉低了均店业绩，其次，受制于性价比需求，产品均价低于其它品牌。

定位模糊的拉夏贝尔逐渐在市场中失去竞争力，转而花精力面对自己间日益加剧的内部竞争，一直被自己子品牌惨淡的业绩拖累着，诸多原因叠加下加速了现金流告急。

数据显示，拉夏贝尔 2018 年四个季度的现金流净额分别为 -1.75 亿元、-8128.7 万元、-1.39 亿元和 5.53 亿元。对于 2018 年前三季度现金流大幅下降，拉夏贝尔方面表示，主要系销售下降导致库存增加所致，且部分新品牌处于培育阶段，货品运营资金支出同比增加。而 2018 年全年，拉夏贝尔整体现金流较上年同期的 5.57 亿元同比下降 71.71% 至 1.58 亿元。此后每况愈下，还得向收购资产和正在进行的建设投资项目持续输血，可谓是内外亏空。

而拉夏贝尔下行的这几年，却成为其行业对手们走出困境的几年，如美特斯邦威采用 " 虚拟经营 " 和 " 加盟经营 " 结合的方式，只保留品牌进行商品企划与服装设计，生产销售环节外包出去以减轻生产压力；海澜之家则使用多门店代运营的纯托管式加盟，加盟商名义上仅拥有加盟店所有权但不参与具体经营，也不承担库存风险，并将库存风险转嫁给上游供应商，所有产品由供应商设计生产。

有分析指出，与美邦和海澜之家的轻资产模式不同，拉夏贝尔走的是传统重资产模式，虽然全直营模式有利于统一管理提升整体竞争力，管理费用率低从而降低成本，但也使得销售费用率走高。直营模式的高速扩张导致管理跟不上，由于难以对新增店铺做集约化管理，单店问题如滚雪球般积累起来，单店坪效日益减少，管理费用提高，对应的物流压力也随之而来。

同时，随着电商平台崛起，各大零售企业都在面临互联网冲击，重资产的服装行业水深火热，此时的拉夏贝尔不但未考虑 " 减负 "，反而是继续以重资产铺线下销售渠道，门店多、品牌多、业绩高实则毛利很低。数据显示，2014-2016 年，拉夏贝尔专柜的单店收入分别为 85 万元、76 万元、71 万元，呈现出明显下降趋势。2016 年专柜店均收入 71 万，专卖店均收入 111 万，对比的其它几家上市公司店铺均值为 236 万，远远低于行业水平。2018 年虽营收百亿且线下网点超 9000 家，可每家店的平均收入仅 100 万元，加之租金、人工、营销成本居高不下导致难以盈利，同时，开关店所产生的前期投入大也是亏损的主要原因之一。

破窗效应下断臂求生 " 卖品牌 "

虽然公司出现颓势，但拉夏贝尔的老板当时仍是信心满满，希望通过出售品牌挽救业绩，邢加兴曾在接受媒体采访时曾表示，" ‘断臂求生’是拉夏贝尔最有效地度过危机的手段，可能半年到一年的时间，我们又可以重新回到一个比较良性的状态来运转。"

为快速扭转局势，拉夏贝尔于 2019 年以 2 亿卖掉旗下控股子公司杭州黯涉电子商务有限公司 54.05% 的股权，先后剥离了七格格、OTHERMIX 及 OTHERCRAZY 等线上服饰品牌，部分总部大楼也挂牌出租，同时第一次开放了加盟，从决策到落实，虽然都快如闪电，可负债率依旧高达 85.59%。

然而拉夏贝尔的经营还在恶化，2020 年，拉夏贝尔旗下男装品牌杰克沃克也进入经营亏损，如何处置旗下亏损项目，补齐亏空延缓退市使拉夏贝尔心力交瘁，随后拉夏贝尔 " 举家 " 从上海搬至新疆并更名为 " 新疆拉夏贝尔服饰股份有限公司 " 与另外两家公司一同获得当地政府 50 亿元的综合授信，两个月后再次更名为 " 依新集团股份有限公司 "，并将线上业务调整为 " 品牌授权 + 运营服务 " 模式，和南极人一样，拉夏贝尔卖起了 " 吊牌 "。

对此，一位不愿具名的业内人士认为，南极人的 " 卖吊牌 " 模式并不一定适合拉夏贝尔，从品类涵盖来看，南极人远超拉夏贝尔，同时，这种轻资产运营模式的难点是品控管理，这需要企业注入大量资本进行品牌维护和建设，现在的拉夏贝尔显然无力于此，如果像南极人这样只注重广卖吊牌而无法把控好质量，对拉夏贝尔的品牌声誉将是巨大打击，不小心便轮为了 " 地摊货 "。

北京工商大学艺术与传媒学院副教授何艳则认为，品牌虚拟经营是一种成熟的品牌经营模式。在这种经营模式中，品牌传播和质量标准制定管控是企业很重要的两项职能。若只做品牌，不做产品品质，那么对于企业来说，无异于杀鸡取卵，是一种不可持续的经营模式。

据了解，近年来，拉夏贝尔的产品单价逐渐下调，而质量与线上销售问题却成为了越来越多消费者吐槽的话题。有网友表示，" 起初拉夏贝尔许多大衣定价还在 1000 元上下，近年来上新不久就大力促销，原价买觉得不划算，打折买又过季了，而且质量越来越差，款式也越来越难看，同样的价格能在其它品牌网店买到更好的。"

翻阅其线上旗舰店发现，许多消费者在评论中抱怨质量与售后问题，有消费者称 " 尺码严重不准，发错货商家拒不承认也不积极解决。"、" 买回家的裤子才穿三次，没下水就变形了，一次性质量？"、" 发给我的是残次品，商家非说是我自己弄坏的不给退货，简直强买强卖。"、" 双十一下单的产品申请换货，第一时间不予以解决，拖到断货后我只能补差价换款式或退货，运费由我承担，最后耗时一个月还拒绝退差价。"

对于未来拉夏贝尔的企业走势，服装行业分析师马岗表示，时尚行业是创意领先，单靠渠道能力不够，拉夏贝尔未来更需注重消费者需求洞察、产品设计、营销等多方面实现并联发力，中国服饰江湖里 " 一招鲜吃遍天下 " 的时代早已过去，拉夏贝尔未来需要轻装上阵，才能走向解困的道路。

而对于目前亏损及未来发展，拉夏贝尔方面则在近期表示，" 企业正在快速转型，未来将战略性收缩，重点聚焦核心女装业务发展。与此同时提升库存周转速度和资金周转效率，降低固定成本费用、控制不合理支出。同时，计划通过有效盘活长期存量资产、寻求更多合作资源、优化资金使用规划等方式，进一步改善公司资产负债结构。"