日本药企的生存道路

郑瑟

　　日本实施全面强制医疗保险制度。

　　日本的健康保险有两种，一种是面向企业职工的企业健康保险(含公务员，一般按行业协会加入，如自动车健康组合，公务员健康组合等)，另一种是国民健康保险。在职职工的扶养亲属都要加入企业健康保险，个体户或无职业者(含退休者)等，则要加入国民健康保险。国民健康保险是日本医疗保险的核心险种，没有收入的人可以通过减免保险费来解决。

　　从理论上说，日本不存在没有医疗保险的人，一般来说，很少存在看不起病的情况。按照相关规定，未满3岁的婴儿只需支付20%的医疗费，3至69岁的人支付30%，70岁以上的老人只需支付10%。

　　日本以OECD加盟国排名第十六的医疗总费用占比和排名第十九的人均医疗费用，支撑着老龄化率排名第一的人口结构，人口平均预期寿命更是排名全球第一。

　　日本当年经济的凶残程度就不再复述，即使到现在也是全球第三大单一经济团体，通过全面强制的医疗保险，集合全国之力建立了一套覆盖全民的80分的体系，然后在经济下行和人口老龄化的压力下，高举价格屠刀，把药企屠得满地找牙，最后普药类的熬过去了实现了食尸性增长，也逼出了若干个创新药企业，从发展路径来看，日本的发展路径实际上更有借鉴意义，毕竟美国只有一个...

　　回溯历史才发现，当年的日本股市的泡沫凶残起来也真是够可以的，医药行业的行业估值最高居然能杀到100倍...下图的基准值是40倍PE...

　　通过多种途径限制跨国企业进入本国市场，帮助日本药企完成原始积累阶段。1976年以前，日本只保护药品的工艺专利，不保护化合物专利，这给国内企业仿制国外药品，留下了很大的空间。国外制药企业不允许单独在日本国内申请药品的有效性和安全性研究，也不允许单独进行新药临床试验。如果要进行这些研究，必须有日本企业的参与。由于有行政保护，外资代理业务已经很滋润，日本医药行业整体水平相对落后，在研发和技术上也鲜有积累，药品市场主要依赖跨国公司的进口产品，行业对国外的依存度较高。

　　坦白讲，这个阶段属于给你仿都不知道怎么仿的阶段，同时利用行政垄断的牌照资源来做代理的钱太好赚了，没人愿意花心思去折腾吃力不讨好的研发，当短期利益足够大的时候，大部分人都会放弃长期利益...PS：想想当年山西煤炭风光的时候，是不会有任何人想做其他行业的...

　　日本特色“本土新药”，1981年日本厚生劳动省开始削减医疗支出，控制药品价格，即新药上市第一年定高价，以后每年平均递减5%，加上新药审核制度上的差异，FDA更偏向于有效性(II期、III期临床主要考察新药的有效性)，有效性研究也是新药临床中最困难，花费最高的环节;而MHW则更偏向于安全性，有效性只需要很少的试验，新药上市的门槛很低。两者叠加导致了药企有极强的新药开发动力，但是底子又不够，那怎么办?改剂型，汉方，办法总比困难多(是不是熟悉的配方，熟悉的味道...)。

　　当时有一款神药云芝多糖K(Krestin)，是从多孔菌科植物——云芝的菌丝体中提取的高分子糖肽聚合物，它是一种化学惰性物质，对人体几乎没有作用。在美国和欧洲等发达国家，云芝多糖K由于缺乏有效性，未能获得监管部门的批准。然而在日本，该产品由于绝对的安全性成功上市，临床应用于抗肿瘤，1986年成为最畅销的药品，销售额高达500亿日元(2.96亿美元)。像云芝多糖K这样安全无效的抗肿瘤药，80年代每年的销售额可以达到10亿美元，占据20%左右的肿瘤药市场规模(是不是熟悉的配方，熟悉的味道...)。

　　由于日本MWH特殊的新药审批政策，过于重视新药的安全性而忽视有效性，所以日本制药企业研发的新药往往只能在日本上市，称之为“本土新药”。据统计，在日本市场上市的新药中，“本土新药”的比例一度超过40%，远高于欧美企业(是不是熟悉的配方，熟悉的味道...)。

　　巨大的利益下，也有人点对了技能树，大量的公司进行Me-too药物的开发，虽然相对于欧美制药企业，日本Me-too新药数量多，质量低，但日本企业的研发水平大有进展，大大缩小与欧美之间的差距。

　　这段历史看得是在是太有代入感了，ZF一厢情愿的希望鼓励创新药，但是配套的监管政策没跟上，大量打擦边球，利用伪创新刷政策漏洞，大赚特赚，但是漏洞迟早都会补上的，潮水褪去，裸泳的人从哪里来，回哪里去...

　　在Me-too抄多了，经验积累上去之后，必然会走向Me-Better的发展阶段，90年代初，日本经济陷入了低谷，ZF承担鼓励外商投资，复苏国内经济的重任;同时欧美制药企业对日本ZF施压，要求开放医药市场，日本ZF废除了一些保护性的条约：

　　1.新药临床研究通过后审批时间由2~3年缩短为1个月。

　　2.1993年日本宣布在5年内消除药品和医疗器械等产品的关税及非关税的壁垒。

　　3.1998年日本开始采用ICH(International Conferenceon Harmonization)国际通用临床规则，这对于跨国制药企业进入日本市场，又是一个积极的信号。

　　开放医药市场对于日本制药企业来说，是一个艰难的挑战。一方面ZF缩减财政支出，控制国内药品价格(1996年药品的平均价格下调了6.8%，1997年又削减了10%~20%);另一方面，国内市场份额又受到跨国制药巨头的侵蚀(1990年，跨国医药企业在日本的市场份额已经占到25%，如果算上授权日本企业代理的那一部分，市场份额约为45%)，这使得日本制药企业的处境雪上加霜。自此，医药行业相对大盘的估值开始进入长期的估值折价...这一波是在是杀得太惨了...有机会单独一篇来展开吧...

　　萎靡的国内市场逼迫日本的药企走出国门进入全球市场，日本四大制药公司90年代新药数量与80年代相当，但是“跨国新药”有了一定程度的提高，每个公司都有若干个新药在欧美市场上市，研发水平有了明显的升级。在控费的背景下，有地方特色大的“本土新药”市场份额收到巨大的打击。

　　这就是美国式创新和日本式创新的核心动力的差异，美国是老子大把钱，有本事就来赚;日本是老子没钱，没新东西就别来了...直接的体现就是美帝是全民多点开花，霓虹国是大财团圈养创新。

　　日本四大药企都积极参与了大规模的并购之中，累计耗资200亿美元。为了弥补新药创新方面的不足，达到多元化发展以及快速进入新兴市场的战略目标，日本药企在坚守本土市场的同时，也在不断扩张海外市场，拓展业务领域，并开始涉足仿制药领域。逐步收回了一些产品在海外的销售授权，并开始建立自己的营销机构，以减少对欧美制药企业的依赖，提高自身在欧美市场的盈利水平。

　　本土业务，在一致性评审+控费屠刀下，大量的中小公司退出了市场，行业集中度快速提升，大型公司的盈利开始触底反弹，厂商的规模性经济性+老龄化带来的自然增长，医药公司开始慢慢走出了行情。

　　日本这个独立自主的医药行业发展路径实在是太有意思了，同样的高速发展的经济突然失速，同样数钱数到手抽筋的“本土新药”，同样高举价格屠刀不讲道理的控费，同样的从零开始，到Me-Too，再到Me-Better，同样的立足本土，放眼全球，日本这条独立自主的老龄化之路实在是有太多的相似...

　　日本ZF刀下，有无数控费的亡魂...日本的历史指出在老龄化压力下，ZF不要脸的情况下，只且只有两条路：

　　1)要么就是规模最大，成本最低的普药;

　　2)要么就是真创新，走出去，全球化。

　　日本市场在药价持续下降的20多年中，医药板块表现明显好于大盘，有绝对和相对收益。具体而言，医药板块的投资属性在于长期的成长性，而不是防御性。并且与医药行业基本面的走势一致，投资出现明显的分化现象。不同的时期买不同的细分行业，同一细分行业下也要精选个股。

　　日本创新药投资核心要素：新药、专利、国际化。创新药个股凭借稳定的利润增长，成为日本医药行业过去20年成长性投资的典型代表，不少个股涨幅都超过5倍。通过对强势个股共性的研究，我们总结了投资创新药的关键性指标：

　　要有持续不断的新药储备：从武田制药、三菱田边和中外制药的股价表现可以看出，创新药的上市和预期是股价最大的催化剂。实际也能带来收入和利润的持续增长。反之，专利的到期是投资最大的风险。

　　要及时的开拓海外市场：日本国际化的医药股的强势生命周期要长于仅仅本立足于本土化的企业。国际化可以为创新药带来增量市场，更重要的是可以缓解本土降价的冲击。

　　日本创新药股票估值：历史区间在20-40倍。

　　日本普药投资核心要素：政策、政策、还是政策。普药个股受降价政策影响非常大，但也弹性十足。受益于鼓励普药使用政策，日本普药个股经历了10年的放量推动的上涨，强势个股涨幅超过10倍。通过对强势个股共性的研究，我们总结了投资普药药的关键性指标：

　　买普药关键要看政策：日本普药救市政策出来之前，普药股一路下跌;但鼓励政策一出，全部应声上涨。在业绩兑现之前是普涨，随后开始出现明显分化。

　　对政策把握度高的普药个股是长牛：企业是否具有齐全的品种、规模优势、适应普药销售的渠道网络，这决定了企业能抓住政策的红利。准备充分的个股，能够获得最大的投资弹性。

　　日本普药股票估值：历史区间在15-30倍。

　　案例分析：最后我们选取了日本两个牛股代表，一个是日本研发创新和国际化制药企业的典范——武田制药，另一个是受益于仿制药激励政策的白马股——沢井制药，他们10年涨幅都近10倍，可以参考。

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