印尼基本面稳健 危机爆发机会微

Mary

　　

　　图：印尼经济基本面稳健，甚至是新兴市场中增长较好的经济体。印尼经济增长状况在新兴市场、乃至全球属於较好水平的一档

　　印尼盾年初至今兑美元贬值已达8.4%，成为年初以来亚洲表现最差的货币之一。最近一周贬值压力进一步发酵，上周三美元兑印尼盾汇率触及1998年金融危机以来最高水平。鉴於1998年达到这一水平後印尼爆发汇率危机，并演化为全面金融和政治危机，投资者关注印尼此次是否可能再度陷入危机。

　　笔者认为，美联储持续加息、中美贸易摩擦风险持续，以及土耳其和阿根廷风险爆发导致的对新兴市场抛售，是包括印尼盾在内新兴市场货币承压的主要驱动因素。不可否认，财政和经常帐户双赤字，以及债券市场中外国投资者占比较高，使得印尼在外部环境收紧中承受的压力相对更大；但从基本面看，印尼与土耳其、阿根廷完全不一样，也好於自身2013年「Taper Tantrum」时期，与1998年金融危机时期则有天壤之别，爆发危机的可能性很小：

　　施行积极财政政策

　　先要强调的是，印尼经济基本面稳健，甚至是新兴市场中增长较好的经济体。2017年印尼名义GDP约1.01万亿美元，是全球第十六大经济体、第七大新兴经济体。2014年以来，其实际GDP增速一直保持在5%上下，在这些万亿美元体量经济体中增速仅次於中国及印度。2018年二季度实际GDP同比增5.3%，相比上季度的5.1%加速。与此同时，印尼的通胀得到较好的控制，危机以来核心CPI通胀一直保持在央行通胀目标区间内，八月核心CPI同比2.9%，正从下方逐步靠近3.5%的通胀目标水平。整体而言，印尼的经济状况远远好於通胀失控的土耳其和阿根廷。如果划分档次，印尼经济增长状况在新兴市场、乃至全球属於较好水平的一档，而土耳其和阿根廷则属於较差的一档。

　　为何印尼盾承压？双赤字、债券市场中外国投资者占比较高，使得印尼对外部压力更加敏感。亲商业的印尼总统佐科．维多多（Joko Widodo）2014年就任後，采取加大基础设施投资的积极财政政策。这一方面造成财政赤字扩张，另一方面也造成进口增加、经常帐户赤字扩大。与此同时，危机後外国投资者对印尼国债持有比例从15%上升至当前的37%左右。这两个特徵均使得印尼在全球资金恐慌性撤出新兴市场时承受的压力更大。

　　不过，对印尼双赤字的担忧也不宜过度。首先，印尼预算法规定财政赤字／GDP占比不能超过3%，2017年财政赤字／GDP占比为2.5%，依然在限制以内，并没有过度扩张；并且，印尼财政资金主要是用於改善国家基础设施如水利、电力设施等，最终将有助於增长，而非像阿根廷等国家那样主要用於提高居民福利。其次，对印尼的经常帐户赤字的担忧，更多对是原油价格上涨的担忧，因为印尼是原油进口国。

　　但需强调的是，印尼另一方面也是大宗商品、尤其是金属矿产出口国。最近几年，金属及矿产等商品出口顺差GDP占比维持在3%以上，而同期原油赤字GDP占比基本不到1%。如果大宗商品因为需求上升而价格上升，印尼的处境将远好於印度、土耳其这种原油进口大国。

　　更进一步，以常用的债务及外储覆盖率等指标衡量，印尼也并非特别脆弱。

　　（1）债务覆盖率。截至2018年二季度，印尼共有3557亿美元外债，占GDP比例35%，在主要新兴市场中并不算高。其中短期外债仅456亿美元，而印尼即使在经过近期的外汇干预後，依然有1183亿美元（七月底数据，八月数据可能略低一些），远高於短期外债。

　　（2）外储／进口覆盖。印尼过去十二个月月均进口138亿美元，因此当前外储水平足以覆盖九个月的进口。

　　（3）政府债务／GDP。截至今年二季度，印尼政府债务／GDP占比仅32%。

　　料下季再加息一次

　　向前看，在基本面稳健的背景下，最重要的是继续采取措施稳定市场信心：

　　首先，印尼央行可能继续加息及进行外汇市场干预。此次印尼央行应对汇率贬值的手段基本与2013年「Taper Tantrum」时期一致：加息+外汇市场干预。今年5月以来，印尼央行四次加息，累计加息125个基点，但节奏和幅度上相比2013年「Taper Tantrum」时期的连续加息五次共175个基点略慢。与此同时，印尼央行也不断以外储进行外汇市场干预，年初至今印尼外储下降136亿美元是例证。鉴於近期印尼央行行长Perry Warjiyo继续承诺稳定印尼盾汇率，笔者预计，印尼央行将在今年9月27日的议息会议再度加息，并可能在今年四季度再加息一次；印尼央行也将继续投入外汇储备进行外汇市场干预。

　　其次，印尼政府可能继续措施控制财政赤字及经常帐户赤字。2018年上半年，由於财政收入增长好於预期，印尼财政赤字／GDP占比从2017年的2.5%缩减至1.5%。参照当前的局势，预计下半年印尼政府财政支出将不会明显加速。因而，全年财政赤字有望缩小。

　　印尼政府已经计划将其装机容量35GW的发电项目中的15GW推迟，从而暂缓250亿美元相关资金投资；另外还宣布对部分消费品进口加徵关税。这些措施都将有助於缓和印尼进口，帮助缩小经常帐户赤字（二季度经常帐户赤字／GDP占比2.7%）。笔者预计，未来印尼政府可能推出更多减少进口，以及控制财政赤字的措施，帮助减缓对双赤字的担忧。

　　总结而言，笔者认为，在美联储将继续加息、贸易摩擦阴云尚未散去的背景下，外部环境收紧对印尼形成的压力可能在一段时期内依然持续，短期内印尼汇率以及印尼资本市场可能继续震荡。但印尼基本面稳健，以及央行和政府采取措施积极稳定汇率，均远与通胀失控、加息滞後的土耳其及阿根廷不同。随着印尼政府各项措施继续实行，市场对印尼的信心有望逐步恢复，印尼发生汇率危机很小。

　　【作者：中金公司宏观分析师 张梦云  图文整理：华发网】