小米大跌14%，解禁只是表象，缺乏长期投资认可才是真相！

蜚语

小米的公告挑战了一下市场的神经：控股股东承诺未来一年不减持。

什么？!上市以来跌了35%，控股股东不减持就能安抚市场？控股股东的股份根本就不在这一批解禁名单里，这个公告和没发没什么本质区别。

市场马上让你好看：1月9日开盘大跌5%，全天盘中反弹后马上转跌，最终收盘价为上市以来最低10.34港元，跌幅为6.85%，连续三个交易日累计跌幅达14%。可能只有发布规模庞大的回购计划能稍微安抚下市场吧。

事实上，解禁只是表象，缺乏长期投资者对其基础价值的认可才是真相!

下面是我们的简要分析：

01

控股股东不减持，能够力挽狂澜吗？

1月9日小米大解禁股份数超30亿股，占其已发行普通股的约14%，占其流通股的比例约19%，解禁股东主要分为两部分：

（1）2.52亿股股东为基石投资人，新股招股时引入，其入股价与散户一样，为每股17港元。

（2）剩余部分为早期投资人及员工持股，持股成本位于0至0.34美元（2.67港元）之间。

基石投资人如果在此时抛售，则面临近35%的损失，且考虑到基石投资者多为长期资金，抛售意愿较低。而早期投资人及员工持股成本极低，即使现在售股变现，也能获得可观的收益，该部分股东或对小米股价形成一定的下行压力。


此次小米发布的公告称，雷军及其他控股股东，承诺持有的所有股票，在未来365天内部之间或者间接出售。然而雷军及不减持承诺函中的控股股东，均不在此次解禁的范围内，对大解禁利好十分有限。

雷军通过Smart Mobile Holding Limited持有小米共计65.2亿股，占已发行普通股28.9%。同时，公告称，雷军在上市前获得的，不超过639,596,190 B类股(激励股份)捐赠与慈善机构。这是2018年4月2日为董事会认可雷军对公司贡献而授予的，占当时公司总股本的2%。

就在大解禁前一个交易日，小米集团收盘于11.10港元，股价跌至2018年7月9日上市以来最低价，较发行价下跌35%。即使有不减持公告托底，1月9日最终收盘于股价新低10.34港元，当日跌幅6.85%。

02

解禁大跌只是表象，缺乏长期投资者对基础价值的认可才是真相

前一阶段小米的交易是由短期投资者对季报超预期的好感来推动的，一旦这种好感消逝，短期投资者开始转向对解禁的担忧，交易将快速滑向相反方向。

展望2019年，我们建议读者关注如下要点：

（1）超预期因素：国内电视出货量有望保持行业第一，海外电视出货量有望带来惊喜。电视出货量保持在高位，将直接带来电视MIUI活跃用户的增长，进而拉动电视品牌广告收入超预期，电视品牌广告有望扛起整个互联网业务增长的大旗。对估值的影响评估可参见见智小米业务模型；

（2）不及预期因素：基于应用商店的广告分发收入增长可能失速（这几乎是行业性因素决定的），使得互联网板块的增长不及预期，这构成2019年小米财报的关键“雷区”；近期小米的持续回调已经在部分的反应这一预期，详细分析可参见见智研究报告《危险的“二季度跳跃”将考验小米的安全边际》；

（3）具备极大不确定性因素：全球手机出货量正在引来寒流，小米在国外的扩张难掩国内市场的疲软。见智之前发布的《神秘客：小米手机业务吃完三星及小众品牌市场，与OV的竞争天险已在眼前》一文中指出，国内手机出货来那个CR5已经接近90%，国产四强（华为、OPPO、VIVO、小米）大鱼吃小鱼的日子即将结束，接下来是打牌的厮杀，而小米和OV将直接竞争，从目前各方面因素讲，小米具备长期耐力，但有可能丢失短期市场。

手机出货量是小米miui系统的基础变量，而miui系统的激活量又直接影响互联网收入，从这个层面讲，国内手机出货量一旦出现不及预期因素，市场对小米的价值评估会更加谨慎；

如果我们把上述（1）-（3）综合来考虑，那么，长期投资者在当下时点选择投资小米，确实需要极大的勇气。失去长期资本对安全边际的认可，交易上的解禁忧虑就会被不断放大，进而促使股价持续下滑。

小米真正要做的事情，不是用控股股东的锁定来博得短期投资者的好感，而是向长期投资者更加透明的讲解自己的真实价值，否则，没有长期稳定的资本护航，在不确定的2019年各个财报季度，不确定的数据将带来更多的交易风险。

30多亿股股票迎来解禁，又被摩根大通调低投资评级之际，雷军承诺一年内不减持小米股票。1月9日，小米集团在港交所发布公告称，出于对公司长期价值的信心，小米集团创始人、董事长兼CEO雷军、Smart Mobile Holdings Limited及Smart Player Limited，承诺持有的所有股票，继续锁定365天，同时小米集团高级副总裁、CFO周受资亦做出同样的承诺。公开资料显示，港股上市公司中，除小米外，并无已到解禁期的大股东做出过类似承诺的记录。

尽管如此，小米股价1月9日下跌6.85%，报收10.34港元，与发行价相比已下跌39.2%。

摩根大通调低小米评级，雷军携高管承诺不减持

据彭博社报道，小米公司股票为期6个月的锁定期于1月9日到期。届时，有30多亿股股票被解禁，相当于已发行股票的约19%。

雷军携高管承诺未来365天继续锁定小米集团股票。资本市场分析人士认为，雷军此举，显示小米管理层对公司价值的坚定信心，会很大程度鼓励投资者。港股资深投资人士梁渊告诉记者，雷军的做法既是鼓舞士气，也是挽救股价的一种手段，因为一旦市场趋势形成之后，挽回股价比较难。

小米集团招股书显示，雷军通过Smart Mobile Holdings Limitied和Smart Player Limited持有的A类及B类股票享有55.7%的投票权，根据公司其他股东和雷军签署的投票权委托协议，雷军实际控制另外2.2%的投票权，共计控制发行人57.9%的投票权，为公司实际控制人。

此前，摩根大通发布报告表示，调低对小米集团投资评级，由原来“增持”降至“中性”，将对其今年底目标价由原来18港元降至10.5港元。

摩根大通指出，小米旗下智能手机的海外业务正如期推展，特别是西欧地区市占率提升强劲，但预计被内地需求疲软所抵消，且随着三星对中价机进取性的策略，预计小米旗下印度市场有下行风险。预估2019年小米将再迎来艰难的一年，市场占有率恐难再提升。

有小米中层员工告诉记者，会稍微卖一些股票，改善一下生活条件，但不会太多。其余的等股价回归正常了再做打算，毕竟现在抛售有些亏。

99亿个人激励捐赠给慈善机构

备受争议的雷军个人99亿股权激励一事也有了最新进展。上述公告显示，雷军在上市前获得的激励股份，捐赠给慈善机构。这是2018年4月2日为董事会认可雷军对公司贡献而授予的，占当时公司总股本的2%。

据此前的招股书披露，去年4月，小米全体股东一致同意，雷军获股权激励。该次股权激励确认98.3亿元股份支付费用并计入当期损益。

小米集团联合创始人林斌曾表示，小米这次股权激励是在雷军完全不知情的前提下，几个董事开会，大家一致赞成通过做出的决定。“这也是大家对雷总过去8年带着团队把小米做到这个规模，同时也是对中国制造业做的事情的肯定。我们都觉得这是实至名归。”

小米上市后的首份财报显示，雷军一人获得的99亿元奖励为1.5万小米员工的5.6倍。财报显示，小米行政开支由2017年同期的2.89亿元增加4469.6%至104.57亿元。这主要是由于去年第二季度一次性以股份为基础的薪酬人民币99亿元，加上管理、人力资源及财务团队等行政部门扩张所致。

“上市首日买入小米赚一倍”承诺成空，股价半年跌近4成

上市首日破发后，雷军在当天上市庆功晚宴上做出了“要让在上市首日买入小米公司股票的投资人赚一倍”的承诺。上市半年来，小米股价较发行价下跌了39.2%。在小米6个月仅售期结束的当天，小米股价报收10.34港元，跌幅达6.85%。

梁渊称，之前不是很看好小米的估值，觉得小米估值过高，创新研发不足。禁售期一过，股价下跌也是正常，不只是小米会出现这样的情况。他认为，小米上市后股价一路走跌的原因有两个，一是市场以及整体经济环境，二是整体估值过高。

他认为，未上市前的市场调研和咨询中就感觉小米估值过高，目前的股价下跌属于回归理性。

北京邮电大学经济管理学院副院长杨学成教授认为，看待小米的估值时，一定要注意到小米的物联网数据资产价值，并且要注意到小米的物联网数据资产很可能产生“梅特卡夫效应”（即网络的价值与设备数量的平方成正比）。所以，随着小米设备不断铺量带来的数据资产累计，相应的互联网服务将产生指数级增长。

未来小米应该如何挽回股价下跌的颓势？梁渊称，下一步小米管理层出面回购股份，承诺一年内不抛售，今年下半年5G手机即将正式推出，小米的手机用户较广泛，可以抓住5G初期的红利。从投资角度看，等下降趋势到了平稳的缓冲期，也是个买点。

1月6日，TCL集团发布公告称，小米集团战略入股TCL集团。公告显示，2019年1月4日小米集团通过深交所在二级市场购入65168803股，占公司总股本的0.48%。

去年，小米的大家电业务成为了小米集团新的增长点。西南证券首席分析师陈杭认为，小米电视是小米IoT布局中的重要环节，如果电视继续做大做强，需要通过与产业链上游企业合作。

小米手机变阵，去年前三季度出货量环比增幅放缓

小米2018年第三季度财报显示，2018年第三季度，小米智能手机总收入350亿，同比增长36%。截至2018年10月26日，小米智能手机出货量突破一亿台，正式进入亿级俱乐部。

不过，国内手机市场已经进入下行区间。1月8日，中国信息通信研究院发布《2018年12月国内手机市场运行分析报告》，报告显示去年12月，国内手机市场总体出货量3567.4 万部，同比下降16.3%。2018年全年，国内手机市场总体出货量4.14亿部，同比下降15.6%。2018年全年，智能手机出货量3.90亿部，同比下降15.5%。

据财报，小米去年前三季度的智能手机出货量分别为2840万部、3200万部、3330万部，二三季度环比增幅分别为12.67%和4%，环比增幅放缓；不过其智能手机平均售价分别为817.9元、952.3元、1052元，环比增幅分别为16.43%和10.47%，这很大程度上带动了智能手机整体收入的增长，小米智能手机整体收入去年一二三季度分别为232亿元、305亿元、350亿元，二三季度环比增幅分别为31.46%，14.7%。

小米手机从去年就开启了多品牌模式，有分析认为，手机业务的多品牌策略，以服务更多细分市场，赢得更多样的用户群体。去年11月小米宣布获得美图手机品牌和相关影像技术，以及大部分智能硬件的30年全球独家授权。此前小米通过参股投资的企业，推出了专注极致游戏体验的黑鲨品牌手机。

日前，小米决定把红米品牌独立出去。Counterpoint研究总监闫占孟告诉记者，“现在智能手机创新相对来说没有以前那么突出，需要采用这种营销手段，比如为了区分不同用户而设立的品牌，并塑造品牌间的区隔，让消费者购买手机时，他的决策会更加有效、快速。”

投行降级与解禁双重压力袭来，小米股价还能逆袭吗

股价已经较发行价跌近4成，解禁压力来袭，小米的股价还会好起来吗？

1月9日，小米上市满6个月，小米的部分员工和基石投资者的限售股也终于到期，迎来了解禁。受到评级被下调、解禁的影响，小米股价9日收盘暴跌近7%。相比于2018年7月13日小米的市值4800亿港元，如今，公司市值已经跌到2464亿港元，蒸发了2336亿港元。

小米的股价近日下跌与一份报告不无关系。1月8日，摩根大通发布报告，调低了对小米集团投资评级，小米失去了“增持”评级，被降为“中性”，而摩根大通对小米今年目标价也从18港元调低到10.5港元。

实际上，小米的2018年三季报中曾涉及上述报告所提及的项目。2018年11月19日，小米发布了上市以后的第一份财报。数据显示，前三季度，小米营收为人民币1304.94亿元，相比上年同期增加了64.1%，经调整利润为67.01亿元，相比上年同期增加了39.3%。第三季度，小米实现营收508亿元，同比上涨49.1%，经调整利润29亿元，同比增长17.3亿元，不过，小米仍有2.02亿元经营亏损。

根据国际数据公司IDC发布的《IDC中国季度手机市场报告2018年第三季度》，2018年第三季度，小米在中国市场的出货量为1400万部，同比下滑10.9%，和前三位的华为、vivo、OPPO差距进一步拉开。

2018年7月，小米曾公布了引入的7家基石投资者，这7家投资者的股份在1月9日已经解禁。目前可以出售股份的还有小米的主要股东晨兴资本，而晨兴资本是香港豪门陈启宗家族旗下资产。此外，持有小米不少股份的前合伙人黄江吉的股票也可以出售。

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