阿里巴巴IPO: 拐点还是起点？

思齐

来源：FT中文网

阿里巴巴

本周阿里巴巴将在纽约证券交易所上市，这个即将成为美国史上最大规模的IPO，聚集了全世界的目光。除了创纪录的逾200亿美元的筹资规模外，阿里巴巴独一无二的中国背景以及短短15年的成长历史，将此次IPO打造成为史无前例的互联网和金融界的盛事。在过去十年间，经历过如此轰动IPO的也只有Visa（2008年180亿美元，至今美国IPO最高记录）和Facebook (2012 年 160亿美元）。

我和华尔街投行、基金的老朋友们叙旧时，大家无一例外的都会讨论对阿里上市的看法。在交流过程中，我发现，美国投资者虽然不如中国投资者了解该公司，但他们间却有一大共性：非常看好阿里上市。甚至有些投资者已经达到非理性的狂热，仿佛没参与上阿里IPO就落伍了。我认同阿里IPO值得期待，且注定会给投资者带来惊喜，但同时也觉得有必要提醒投资者，特别是长期投资者投资阿里所面临的风险。因为按照目前阿里的整体布局，其IPO后将面临一系列严峻的挑战。

因为中国，阿里才如此成功

阿里为什么如此成功？最根本的原因，不是因为互联网或者电子商务，而是因为中国。 阿里深深地打上了中国的烙印。阿里此次上市市值保守估计将达到1600亿美元。目前市值1600亿美元以上的8家科技巨头中： 苹果，谷歌，微软，Facebook， IBM，Oracel， Sumsung ， Intel， 无一不是真正全球化布局。唯独阿里全部的业务都在中国，而中国80%电子商务是通过阿里。就像Bloomberg评论员说的， 投资阿里就是投资中国，投资中国电商，押宝中国的电子商务和网购市场。

阿里在中国的发展壮大，更像一个成功“入侵”的外来物种。

说到外来入侵物种，不得不提到亚洲鲤鱼（Asian Carp)， 一种在亚洲是美味佳肴的鱼，却是在美国让人闻风丧胆的头号入侵物种。今年亚洲鲤鱼已经入侵北美最大淡水湖五大湖区，严重破坏了当地的生态系统，造成美国每年数百亿美元的经济损失。2013年美国总统奥巴马为此特别成立亚洲鲤鱼控制委员会，拨款2亿美金，宣布对亚洲鲤鱼全面开战。

在互联网和电子商务最成熟的美国， 和阿里最接近的是ebay (1998年 IPO 1亿美金）和Amazon（1997 IPO 0.5亿美元）。对比阿里与ebay，虽然物种基因都是一致，做电子商务平台，但是由于所处的中美环境不同，发展的结果差异巨大。 ebay在美国，就像亚洲鲤鱼在亚洲发源地， 有自己稳定的生态系统，发展到一定阶段就无法扩张。 而阿里在中国，更像是亚洲鲤鱼入侵美国，在一个全新而独特的生态系统里蓬勃发展。

从宏观上看，中国有着有快速增长的GDP，有着12亿庞大且不断高速增长的个人消费市场 ，同时中国互联网和移动互联网发展迅猛，网民和手机用户人数基数大，网购人数逐年快速增加，使得电子商务市场潜力巨大。

从中国法律法规上看，消费者在中国不如在美国受法律保护，因此中国的电商在退货、客服上，都占有强势地位，为此节省大量的成本。此外，中国法律对网络上销售盗版、假货等违法行为打击力度不够，也让电商平台能睁一只眼闭一只眼从中获利。

从与实体零售店的竞争角度看，中国商品流通环节过多，效率不高，造成实体销售店的商品价格远远高于网购， 电子商务价格竞争优势明显。再加上中国相对丰富且便宜的劳动力，网购大多集中在人口密集的大城市，让电商的配送和运输变得方便而快捷。

在对个人和小微企业的服务上，中国缺乏一套服务小微企业的机制，同时中国的银行系统对普通老百姓和小微企业服务不到位， 因此中国的电子商务才会有机会提供交易平台以服务中小企业，提供小微金融服务来满足个人金融需求。

总之，阿里开创性地引进并改造了适合中国国情的电子商务模式，阿里模式在中国如鱼得水。可以说阿里的成功，除了马云和阿里人的敏锐眼光和努力外，更多是因为中国给阿里提供了难得的机会和发展条件，才使其成长为一个“庞然大物”。

然而随着阿里选在在美国上市，促成阿里成功的很多因素，正在悄悄的发生逆转。

就像把美国长成1.2米长、90多斤的亚洲鲤鱼放回中国，回到它原有的稳定的生态圈，亚洲鲤鱼将面临诸如资源的限制、竞争对手和天敌、人类的捕杀等等挑战。马云显然非常清楚这点，为了解除投资者的疑虑，马云在路演的时候向潜在投资者阐明，阿里的业务重点还是会放在中国。但是，就像马云招股说明书上说的，目标是“未来，我们将会以世界因为阿里巴巴发生了什么正向变化来衡量我们是否是真正的成功”。在纽交所上市成为美国史上最大IPO的阿里，已经不再是一个单纯的中国公司，迟早走出中国，面向不同文化、价值观、法律和市场的种种考验。以下是阿里上市后所面临的挑战：

首先，美国严格的法律法规监管。 美国法律强调保护投资者，特别是经历2000年安然倒闭事件，2008年金融风暴后， 美国颁布萨班斯法案，加强对上市公司高管的监管和处罚力度；通过Dodd-Frank 法案，成立美国消费金融保护局，保护消费者的金融权益。同时，美国法律法规对上市公司的海外行为都有严格的规范。去年英国葛兰素史克公司在中国的行贿案，由于该公司在美国挂牌上市，美国执法机构引用1977年美国国会制定反海外腐败法，对英国母公司司法调查。

马云上市首选地并非美国，而是香港。因为香港联合交易所不允许阿里 “同股不同权”的股权设置，而被迫转向美国。 选在美国上市，阿里给自己戴上一个沉重的枷锁。阿里合伙人控股的优先股权模式，可变利益实体(VIE，也称控股协议结构），庞大且错综复杂的内部控股投资关系，这些必将在上市后面临一系列法律法规的挑战。

已经有雅虎投资者准备在阿里上市后启动法律程序起诉阿里，起因是2011年马云在雅虎大股东毫不知情下，将支付宝硬生生从阿里集团转让给马云控股的另一家中国内资公司，造成雅虎投资者的损失。同时，阿里在国内的商业行为会受到更加严格的监管，比如淘宝上盗版海外的电子书籍影像商品，上市后很容易招来司法调查和官司。

其次，中美政治角逐的影响。阿里走向世界的代价就是，不可避免受到中美关系的影响。同类例子比比皆是：美国的谷歌、Facebook、微软在华业务无一不受到中美关系的影响。这是企业做大、成为一个国家代表后不得不面对的挑战。阿里的影响力和独特的中国背景， 必然在上市后成为中美政治关系在商业领域的映射焦点。

5月份阿里巴巴向美国证券交易委员会提交IPO招股书后，6月18日，隶属美国国会的美中经济与安全审查委员会就发布风险警告，诸如阿里巴巴使用可变利益实体，也就是所谓VIE的中国互联网公司，将会给美国股东带来“重大”风险。 在这份报告中提到的阿里、百度和微博，分别用了Chinese Amazon、Chinese Google、Chinese Twitter 来类比。此举蕴含深意，众所周知，中国大陆无法访问Google、Twitter，美国国会对此早有意见。现在阿里要来美国上市，可以想象，美国政客们必将用放大镜来观察阿里的一举一动，马云是绝无可能像上市前那样放得开手脚了。

再次，技术的短板。正像马云说的，阿里不是靠某几项技术创新，而是靠创建一个生态系统的商业模式。 作为一家市值1600亿美元以上的科技公司， 阿里靠模式不靠技术是绝无仅有的，同级别的科技豪门里，苹果、谷歌、微软、腾讯等，无一不是靠创新的技术成就霸业。因为技术有高门槛，有专利保护，能带来巨大且稳定的商业回报。而商业模式非常容易复制，成功靠的是用户对生态圈的粘度。

中国消费者普遍对价格敏感，对品牌忠诚度不高。比如曾经风光无限的余额宝，在经历年化收益率从7%跌倒4%后，增长停滞，用户纷纷转向更高收益的同类银行理财产品。在中国，也许阿里的技术短板不容易体现，但今后要在国际市场开疆辟野，有自己创新的技术是必要保障。

最后，作为阿里的大本营，中国的市场环境和消费者也在发生转变，对阿里提出了新的要求。 随着国内市场的成熟和发展转变，特别是人均收入的提高，消费者对电商要求不单单停留在价格便宜上，还要求商品质量、快速配送和售后服务等。这些是阿里无法做到的，也给了京东和亚马逊很好的机会。阿里2014年4～6月份营业利润率的下滑，让投资者对阿里产生一丝担忧。潜在的竞争对手也虎视眈眈，本月腾讯、百度、万达近日联手成立电商企业，目标直指阿里巴巴，对于中国习惯快速变化市场来说，阿里的霸主地位并非高枕无忧。

如果说上述几点是长期投资者需要警惕的，对于短期投资者， 除非能幸运认购到发行价，否则一上市就投资阿里不一定是明智的投资策略。在这样的炒作和期望下，阿里上市首日股价极有可能是大幅高开，短期高位跟进风险极大。前车之鉴就是，2012年Facebook上市第二天股价急挫11%及跌穿招股价。即使是阿里本身，也经历过2007年在香港上市的轰动，到2008年股价从最高点下跌91%，最后在2012年惨淡退出香港交易所的一段不愉快的历史。当然现在的阿里和之前不可同日而语，Facebook和阿里差别很大，因此历史不一定重演。但是市场的风险和回报是正相关的，短期买卖阿里就属于高风险和高回报，建议非专业投资者还是避开风头。

同时，从资产配置上看，中国投资者投资阿里并不是一个最佳的选择。因为不管是短期还是长期，分散投资是一个根本原则。中国投资者资产大部分集中在国内，再投资一个全部业务都在中国的阿里，会造成投资的国家地区风险过于集中，不符合资产全球分散的策略。

总的来说，阿里巴巴是一个成功的企业，已经走到一个巅峰，全球为之如此轰动已经证明了阿里的成就。但是阿里是在中国独特环境下发展出来的奇葩，离世界伟大的企业还有很长的路要走。此次IPO是阿里走下巅峰的拐点，还是走向另一个巅峰的起点，我们拭目以待。