面临三大外部挑战人币维持双向波动

Mary

　

　　图：迄今为止，人民币基本面也正在积极寻求突破，而市场化、国际化原则也并没有放弃

　　距离2018年终，还有三个多月时间。时间虽然不长，但人民币接下来面对的挑战却丝毫没有减少，甚至即将迎来「大考」。短期来看，人民币汇率的挑战主要还是来自外部因素，其中美国的政策、行动是接下来人民币外部冲击的主要来源。

　　中国经济增长进入「新常态」以来，经济增长正在从「追求数量增长」向「追求高质量发展」过渡。内地经济体量大、产业种类齐全、区域发展不平衡等为经济保持平稳增长创造了很大回旋空间，预计内地经济对人民币汇率的影响，短期内将不会太明显。

　　一、美元加息压力陡升

　　人民币即将面临的三大外部挑战：

　　挑战一：美联储加息。近期美国强劲的经济指标影响下，市场对9月份美联储加息基本形成共识，9月加息之後年内再加息一次的概率也大幅提升。市场关注的已经不是9月份加息本身，投资者希望通过会议纪要寻找远期加息线索。美联储加息对人民币的冲击有两个渠道：一是加息可能会提升美元指数，而美联储加息能否扰动美元指数将直接影响到人民币汇率水平；二是加息将再次缩小中美利差，根据利率平价理论对人民币不利。

　　挑战二：中美贸易争端。美国挑起的全球贸易战已经让许多新兴市场国家货币大幅贬值，中美贸易争端涉及数额巨大对人民币的影响也较大。当前美国对2000亿美元中国进口商品加徵关税的徵求意见已经结束，特朗普总统甚至再次抛出2670亿美元新加徵关税计划进一步将贸易战激化。加徵关税直接改变了两国贸易品价格，美国通过该手段削弱对方贸易品竞争力，进而降低这些国家经常帐户的获利能力。中国虽然外汇储备充足、外债水平有限，不容易引起货币危机，但美国的徵税改变了两国贸易竞争力。中国出口贸易集中在中低端、贸易条件较差的现实环境下，徵税对中国经常帐户、国际收支具有很大威胁。

　　挑战三：国际原油价格冲击。为了制裁伊朗，美国将在11月对仍然从伊朗进口石油的国家实行制裁，伊朗是OPEC（油组）第三大产油国，尚难以估计该制裁对石油价格带来的冲击。特别是对中国进口产品中原油占有很大比例，且从伊朗进口量大。如果制裁执行之後，国际原油价格上涨将导致进口付汇增加，贸易顺差预计进一步缩减，这从国际收支上压制人民币汇率。

　　二、人币完善防范机制

　　对於人民币今年下半年的大幅贬值及即将发生的风险冲击，政策层面也正在积极应对。政策干预的目标较为明确─维稳，维持双向波动、至少不能形成单向预期。具体看，近期主要是从干预外汇市场交易、收紧定价权、调节基本面三方面展开。

　　干预市场交易方面：一是增加衍生品做空人民币的成本。8月6日起，将远期售汇业务的风险准备金率从0调整到20%，这部分成本最终将增加企业签署远期购汇的成本，提升用衍生品做空人民币的成本。二是严格管理离岸人民币规模，防止离岸做空人民币。8月17日，央行上海总部通知，上海自贸区分帐核算单元（FTU）的三个净流出公式暂不执行，各银行不得通过同业外来帐户向境外存放或者拆放人民币资金。为应对做空央行进行了多次离岸直接干预，导致当期离岸拆借利率多次大幅上升，香港人民币存款规模也从2014年底的突破万亿下降到2016年末的5000多亿，至此离岸人民币对在岸人民币的影响力大幅下降。

　　收紧定价权方面：中间价设定过程中，重新启用逆周期调节因子。逆周期调节因子由各家报价行单独确定，各行的因子都不一样，最终的确定方法也难以估算，外汇管理部门有通过窗口指导等方式干预逆周期因子的能力。使用这种方法干预汇率甚至不需要管理部门动用真金白银。逆周期因子对於克服市场羊群效应有很大的功效，但是负面效应是市场就此难以形成合理预期。因此，逆周期因子只能短期使用，长期运用有违市场化原则，这也是逆周期因子一度被取消的原因。

　　调节基本面方面：短期最有效的是货币政策。8月底到9月初，央行连续十五日没有进行逆回购操作，政策层面不希望金融市场流动性过度导致资金利率下滑。自这次暂停以来，隔夜、7天、1个月以及3个月的拆息分别累计上涨66个基点、26个基点、44个基点以及21个基点。央行通过调节金融市场利率保持中美利差不至於过度悬殊，起到对人民币的支撑作用。虽然现在还不知道央行是否跟随9月份美联储加息，但暂停逆回购说明央行已经在预先调节汇率的基本面。

　　三、政策干预有所转变

　　短期人民币汇率需要面对上述三大外部挑战，这些负面冲击能否发生及程度如何都存在不确定性。部分时段历史数据表明，美联储加息周期中美元指数不一定都是强势。如果美元指数下行按照人民币跟美元指数不跟利差的经验，人民币反而可能在美元加息周期中走强。

　　中美贸易争端已经处了一个相对最极端的时期，特朗普政府几乎威胁对所有中国出口美国商品徵税，但目前2000亿美元商品的关税水平并未确定，2670亿美元则更是虚实难辨。中美贸易争端高度不确定，导致人民币汇率未来涨跌难辨。为应对伊朗原油对全球市场的冲击，沙特阿拉伯已经承诺将增产，OPEC成员国以及俄罗斯之间的减产协议也有望宽松，原油涨跌同样存在不确定。

　　众多不确定影响下，反映到人民币汇率可以用「双向波动」来描述。从上文梳理的已经出台的各种防冲击策略可见，即使是双向波动，政策仍有能力对波动进行有效管理。由於存在极大的不确定性，这一轮政策干预汇率的过程与上一次显着不同，到目前为止从外汇储备数据看，并没有发现央行使用外汇储备等「真金白银」直接干预市场的行为。管理部门更多的是使用政策引导市场预期、干预价格形成。

　　当然，除了短期管理策略之外，人民币的基本面也正在积极寻求突破，市场化、国际化原则也并没有放弃。无论是外部积极开拓贸易空间，还是内部着力解决中小企业融资、强调保护企业家产权以及减税等措施政策都在积极推进。经济基本面才是人民币汇率未来中长期走势的关键。短期，相信人民币汇率有稳定的基础，可以灵活应对国际形势的变化。

　　【华发网根据大公报采编】